Ежедневный рыночный анализ от Tickmill UK

Расколотый британский парламент похоже готов к одной сделке — никакой

Азиатские рынки начали неделю с умеренного роста, фьючерсы на американские индексы также не показывают особого оптимизма, так как инвесторы готовятся к встречи Си и Трампа в Аргентине, предпочитая укрыться от неопределенности в защитных активах. Небольшую поддержку оказывают ожидания солидных потребительских продаж во время праздничного сезона, в качестве контраргумента можно упомянуть индикаторы доверия от У. Мичиган, которые указывали на стабилизацию оптимизма в ноябре.

Встреча лидеров Китая и США в Буэнос Айресе, которая пройдет на этой неделе, а также заседание ФРС в декабре остаются двумя главными определяющими событиями декабря.

Широкий индекс MSCI, которые включает в себя фондовые индексы тихоокеанского региона вырос на 0.7%. Лидером роста стали Гонконг и Тайвань, в то время как японский Nikkei укрепился на 0.8%. В Китае Шанхайский композитный индекс начала неделю с укрепления, но закрыл понедельник в небольшом минусе пытаясь отстоять психологически важный уровень 2500.

Во время азиатской сессии, фьючерсы на S&P 500 подтянулись на 0.4%, так как трейдеры постепенно закладывают в оценке потенциальный экономический импульс от «черной пятницы» прошедшей 23 ноября.

В пятницу для американского рынка выдалась очередная тяжелая сессия. S&P 500 снизился на 0.66% или на 10.2% от годового максимума, достигнутого 20 сентября, на фоне снижения цен на нефть, что ударило по американскому энергетическому сектору. В пятницу цена на WTI приблизилась к отметке 50 долларов за баррель — минимального значения с октября прошлого года. Сегодня котировки вероятно проведут сессию в технической коррекции, во время азиатской сессии цены выросли почти на 2%. Ожидается, что со снижением цен, американским нефтяникам придется сбавить темп добычи, к тому же Саудовская Аравия может внести уточнения в свои планы по ограничению добычи в декабре, о чем она пока уклончиво сообщала. Исходя из этого, новостной фон может постепенно наполняться положительными слухами и новостями, и пытаться шортить нефть дальше очень рискованно, ведь можно попасть на глобальный разворот.

Примечательно что темпы снижения нефтяных цен сопоставимы с 2008 годом (почти 21% всего за 1 месяц), поэтому зима вероятно будет сопровождаться глобальным «остыванием» инфляции, что должно отразиться в речах чиновников крупных ЦБ. В частности цены на энергоносители были важной составляющей инфляции в еврозоне, а президент ЕЦБ Марио Драги уже пообещал свернуть политики, но на последнем заседании дал сигнал что ЕЦБ может передумать.

Президент США Дональд Трампа и его китайский коллега Си Цзинпинь, как ожидаются проведут неформальные переговоры на саммите G20 в Аргентине в конце этого месяца. На мой взгляд лидеры двух стран все таки смогут договориться, о чем вероятно мы сможет узнать через смягчение риторики Трампа в Твиттере и более позитивные сообщения в китайских государственных медиа. Сейчас когда эффект налоговой реформы истощается, ФРС не собирается замедлять темп повышения ставок, а фондовый рынок находится в подавленном состоянии, новая волна тарифов уже не пройдет для американской экономики бесследно и Трамп вероятно это понимает. Главного «ненавистника» Китая в Белом Доме Питера Наварро исключили из списка тех кто будет присутствовать на встрече, что стало показательными шагом со стороны США,* что они будут пытаться обойти острые углы в переговорах с китайскими коллегами.

Индексы активности от Markit по Еврозоне показали в пятницу, что услуги и производство существенно замедлились в ноябре. Евро ответило снижением на 0.6% в пятницу, стабилизировавшись около 1.1360 в понедельник. Доходность немецких бондов снизились, что указывают на растущие неприятие риска на рынке.

Британский фунт едва отреагировал на новость что Евросоюз согласовал с Британией «лучший из возможных» вариантов Брексит на саммите лидеров ЕС в воскресенье. Рынок будет внимательно следить за тем, сможет ли сделка продвинуться через расколотый на части британский парламент, который будет голосовать по данному вопросу 13-14 декабря.

Выступление Джереми Пауэлла в экономическом клубе в Нью-Йорке намечено на среду.

Обзор основных фундаментальных драйверов доллара на ближайшую неделю

Средневзвешенный индекс доллара торгуется сейчас с восходящем канале, старт которому был дан в конце сентября. Я не фанат технического анализа, но применение некоторых простых принципов, например линий тренда, позволяет предположить, где доллар встретит сопротивление чисто психологически. Разумеется, при допущении что среднесрочный тренд, о котором мы говорим имеет некоторую инерцию. Такое сопротивление ожидается на отметке 98.00 пунктов.

Что его вело туда, и какие стимулы есть для американской валюты расти дальше? Рассматривая положение с «высоты птичьего полета», рыночные противоречия возникают при оценке экономических перспектив за рубежом США, состоянии американский экономики и связанных с ней политикой ФРС. Обвал котировок на более чем 20% с отметки почти в 80 долларов за баррель до 50 долларов лишает развитые экономики инфляционного импульса через повышение издержек, например это особенно явно прослеживается в Еврозоне и Японии.

Если сопоставить нефтяные котировки с доходностью по немецким 10-летним облигациям, то видно, что цены на энергоносители в некотором смысле ведут за собой доходность по данным бумагам.

При снижении цен на энергоносители в облигациях снижается инфляционный риск, т.е. ожидания ускорения инфляции, а значит будущий купонных доход будет обесцениваться «медленнее». Ведь номинальная доходность по облигациям складывается из реальной доходности плюс инфляции. А значит сама облигация должна стоить дороже.

Рассуждения об инфляции очень актуальны для еврозоны, так как если ее нет, то Европейскому Центральному Банку сложнее придерживаться курса на завершение QE. Желание трейдеров покупать евро прямо пропорционально зависит намерениям ЦБ сворачивать эту программу, что означает сокращение предложения евро в экономике, а значит его удорожание относительно других валют.

Надежды на такой сценарий действий ЕЦБ тают по причине шока нефтяных цен, при этом ФРС наоборот настаивает на повышении ставок и необходимости удорожания кредита. А где дороже кредит, туда и перетекает его предложение что выражается сейчас в укреплении доллара.

Другим фактором, влияние которого распространяется сейчас на весь мир — торговая война США с Китаем. Эта тема проанализирована уже вдоль и поперек, но я сосредоточусь на актуальных ожиданиях и предстоящих решениях, которые, собственно, и будут двигать рынок. 30 ноября — 1 декабря состоит саммит стран G20 в Аргентине, где пожмут друг другу руки китайский и американский лидеры, хоть и не без скрытой неприязни. Трамп и Си должны будут обсудить торговую сделку, которая разрушит хитросплетенные барьеры китайской экономики для внешней конкуренции, а также решит проблему кражи интеллектуальной собственности.

Если лидеры смогут найти дорогу к миру, доллар перейдет в снижение, так как снижение торговых рисков сразу обнаружит море недооцененных активов за рубежом США. Если ни о чем не договорятся, что наиболее вероятно, Трамп пообещал повысить ставки в торговой войне, вводя новые тарифы. Учитывая, что слаженная глобальная торговля крайне тяжело переживает подобные вмешательства и приверженность ФРС позиции повышения ставок, доллар скорей всего продолжит среднесрочный рост по крайней мере до конца года.

Но твердая решимость ФРС в повышении ставок, тоже имеет свои обоснования. Они сосредоточены прежде всего на внутренних параметрах экономики, таких как безработица, инфляция, розничные продажи, потребительский оптимизм, ну и в некоторой мере на состоянии фондового рынка. Сегодня ожидается отчет по ВВП, личному потреблению, торговому балансу и рынку недвижимости в США, которые в случае положительного отклонения (особенно ВВП) могут спровоцировать рост доллара от отметки 97.50. Для положительного сюрприза в данных есть все необходимые предпосылки, та же оплата труда, которая указывает на отсутствие спада в потреблении. Отчет по безработице за ноябрь ожидается в следующему пятницу.

Интересное наблюдение с VIX и S&P 500, «минутки» ФРС и немного о глобальном росте

В продолжение вчерашней дискуссии, волатильность любопытно отреагировала на выступление Пауэлла в среду перед закрытием в среду. Обычно VIX и S&P 500 движутся с точностью да наоборот (с разной амплитудой), но в среду был момент, когда 9-дневная ожидаемая волатильность (VXST) выросла несмотря на то, что S&P 500 также закрылся с более чем 2-процентым ростом.


Обычно VIX и S&P 500 движутся разнонаправленно, так как, грубо говоря, паника и сопровождающийся рост волатильности присуща скорее медвежьему рынку (“market goes up by stairs and down by elevator”). Интересно, что такого движения не наблюдалось на рынке с 2011 года.

Точками на графике указаны изменения VXST (9-дневной волатильности), в те дни, когда S&P 500 рос на более чем 2% в день. В среднем VXST падал на -17%.

Одно из возможных объяснений произошедшего — некоторые участники рынка не купились на ралли, инициированное Пауэллом, так как ждут результатов встречи Трампа и Си, о чем я и писал вчера.

А вы что думаете по этому поводу?

По другим событиям. Несмотря на увеличение фискальной и монетарной поддержки в последние месяцы, активность производственного сектора в Китае упала до минимума 2016 года, находясь на грани сжатия. Основной показатель составил 50 пунктов в ноябре – значение разделяющего подъем и рецессию.

Сфера услуг в Китае пока также не в состоянии принять на себя бремя роста – активность в ней замедлилась до 53.4 пунктов в ноябре против ожиданий в 53.8 пунктов.

Слабость экономики не удается искоренить даже после целого ряда мер по стимулированию — снижения подоходного налога, кредитной поддержкой финансовых организаций для того, чтобы влить эти деньги в предприятия через акции и облигации. Размер и позиция в Китая в мировой экономике гарантируют отголоски рецессии будут чувствоваться в данных по активности других стран, прежде всего в ЕС и США. По ним данные PMI ожидаются на следующей неделе.

Протокол заседания ФРС вышедший вчера мог показаться нерелевантным знанием для рынков в свете откровений Пауэлла, но содержание документа убеждает в том, опасения касательно роста в 2019 были еще в начале прошлого месяца.

Во-первых, чиновники призвали внимательнее относиться к поступающим экономическим данным:

“Многие из участников посчитали, что на предстоящих заседаниях, в содержании заявления и формулировках, может быть уместно делать больший акцент на экономические данные в оценке экономики и прогнозах по политике.»

Та самая «пресловутая» “data dependence” которая превалировала в комментариях Йеллен и от которой до сих по не может избавиться Драги. Та самая осторожность, на которой теперь фундаментально базируются ожидания всего лишь одного повышения ставки в следующем году (по сути, до нижней границы оценок нейтрального уровня ставки в ФРС).

Во-вторых, после ряда предыдущих заявлений о сильных темпах роста экономики, в ноябре ФРС был обеспокоен о замедлении в «некоторых чувствительных к ставке секторах». Наиболее вероятно речь идет о рынке недвижимости и возможно связанным с ним строительным сектором, данные по которым были абсолютно не впечатляющими в этом году C марта 2016 года, 30-летняя ипотечная ставка поднялась с 3.6 до 5.2%.

Фондовые рынки отреагировали небольшим ростом, доллар изменился слабо. Фьючерсы на ставку указывают на ту же вероятность повышения ставки в декабре. Ждем итогов встречи.

Данные по CPI в США могут последовать за слабой оплатой труда, Федрезерв может «дать отсрочку» рынкам

Азиатские и европейские рынки выросли в среду благодаря позитивным комментариям президента США относительно торговой сделки, освобождению топ-менеджера Huawei Менг под залог, однако настроения омрачает риск отстранения премьер-министра Великобритании Мей от должности, что ставит под угрозу сделку Brexit.

В интервью Рейтер Трамп заявил, что правительство США ведет торговые переговоры с Китаем по телефону, и новые тарифы не будут введены пока не появятся определенные результаты по сделке.

Трамп решил вмешаться в дело Huawei, однако с оговоркой, что невмешательство представляет угрозу для национальной безопасности. *Этот момент еще только предстоит выяснить, но уже сейчас это позволяет рынкам переоценить риск эскалации конфликта с Китаем в меньшую сторону.

Канадский суд принял решение освободить Менг под залог, хотя, по предварительным сведениям, отказывался это сделать, учитывая тяжесть обвинений и затруднение определить корректную сумму залога. Удержание Менг под стражей вынуждало рынки закладывать в цену активов последствия «сурового ответа» Китая, но теперь позволяет рассчитывать на позитивное развитие событий, в частности по торговой сделке.

Новостной фон достаточно улучшился, чтобы мировые рынки начали торговлю в среду с коррекции, после слабого старта в начале недели. Широкий индекс азиатско-тихоокеанский акций MSCI прибавил в среду 1.2%, позитивный настрой отчетливо прослеживался на китайском фондовом рынке.

Китай уже проявил волю к сотрудничеству, рассматривая снижение тарифов на импорт автомобилей с 40 до 15%. С другой стороны, это сложно назвать серьезной уступкой, учитывая, что власти пытаются стимулировать потребительский спрос в условиях ослабления главного драйвера роста – производства.

Негативные ожидания относительно торговой сделки подпитывают новости о том, что несколько гос. департаментов США собираются опубликовать отчет о деятельности Китая в области коммерческого шпионажа и хакерства. С другой стороны, правительство уже располагает этими сведениями, поэтому без конкретных последствий (например санкций или выдвинутых обвинений), публикация доказательств вряд ли приведет к эскалации конфликта.

На валютном рынке, фунт стерлинг находится подешевел до минимального за 20 месяцев значения против доллара на фоне спекуляций, что консервативная партия может выдвинуть вотум недоверия Мей ближе к вечеру среды. Вероятность такого исхода выросла после того, как Мей перенесла голосование по Брексит, опасаясь его провала. В случае если Мей не переживет отставку, к власти вероятно придет сторонник жесткого Брексита или инициации повторного референдума. Фунт значительно перепродан и едва держится выше 1.25 на негативных ожиданиях, поэтому любая новость о компромиссе позволит британской валюте значительно укрепиться.

Позже в среду выйдут данные по потребительской инфляции за ноябрь. Есть существенный риск негативного сюрприза, учитывая, что данные по зарплатам за прошлый месяц не оправдали ожиданий. Оплата труда в ноябре выросла на 0.2% вопреки прогнозам в 0.3%. Преждевременное ослабление давления в ценах усилит спекуляции об отсрочке первого повышения ставки в следующем году. Сейчас сохраняется небольшая вероятность (26%), что ставка будет повышена в марте.
Цены на нефть выросли, после того как данные API указали на значительное (-10М) снижение коммерческих запасов США, позволяя предположить, что резкое снижение цен, вынудило производителей сбавить темпы добычи. WTI осторожно вырос в среду на полпроцента.

Доллар снова лучший из худших

Месяц спустя после различных «шпилек» размером в десятки и сотни пунктов в парах с иеной, лирой и фунтом стерлингом (и это на самом
ликвидном валютном рынке!), к ним присоединился швейцарский франк в понедельник. Обвал фунта против доллара, иены, и евро совпал с временем азиатской сессии, и днем, когда Япония закрыта на праздники. Дилеры не преминули воспользоваться возможностью нащупать крупные стопы покупателей франка, что, собственно, получилось и только усилило падение.

В результате «набега на лагерь покупателей фунта» USDCHF подскочил на 0.9% до 1.0096, но после полностью ликвидировал последствия движения, уйдя ниже 1.000. CHFJPY терял меньше, около 0.4%, EURCHF также кратковременного достигал отметки 1.14081, перед тем как вернулся в прежний равновесный диапазон.

Восстановление франка до прежних значений еще раз говорит, что падение не было фундаментально обосновано, т.е. ему не предшествовал выход никаких важных новостей или событий.

Азиатские рынки стартовали неделю в невыгодном положении, так как на прошлой неделе не дождались обновлений о ходе переговоров между США и Китаем. Трамп поставил в зависимость рыночные ожидания от собственной воли, заявив на прошлой неделе, что только личная встреча с китайским лидером Си позволит подвести итоги переговоров.

Любопытно наблюдать сегодня движение материкового и оффшорного юаня. Несмотря на распродажу материкового юаня до 6.78 за доллар (+0.55%), CNH наоборот вырос, хотя обычно более чувствителен к негативных ожиданиям, при наличии таковых. Справочный курс был установлен сегодня на уровне 6.7495. Китайцы празднуют новый год, что традиционно связано с увеличением потребительских расходов, а значит повышенным спросом на наличность, поэтому PBOC вероятно принимает сейчас соответствующие меры по наполнению банков ликвидностью. Стоит учитывать это как, фактор толкающий юань ниже, а за ним и золото. С недавнего времени между ними вновь появилась корреляция.

На этой неделе должны появиться данные по денежным агрегатам и темпам кредитования в Китае, что прольет свет на выполнение планов стимулирования экономики в ответ на падение темпов роста экспорта и производства. Глобальное неприятие к риску может возрасти на этой неделе, если данные по экспорту и импорту за январь не оправдают ожидания в Китае. Я напомню, что сейчас, товарооборот Китая с партнерами переживает своеобразное «истощение» после того, как китайские фирмы ускорили отгрузки в третьем квартале прошлого года чтобы избежать тарифов. Тогда экспорт рост на фоне сокращения объемов производства и понятно, что «топливом» для экспорта были товарные запасы. Темпы их восполнения, вероятно негативно отразятся и на статистике по экспорту в январе, а также в последующих месяцах.

Европейская комиссия на прошлой неделе резко понизила прогнозы роста Еврозоны в этом году и следующем, Трамп заявил, что у него нет планов встретиться с Си до первого марта, т.е. даты введения новых тарифов. Что автоматически делает актуальным сценарий нового раунда тарифов. Как результат доллар возвращается себе статус лучшего защитного актива из худших, чем вероятно будет пользоваться и на этой неделе.

Если все продают, кто покупает? На чем сейчас держится фондовый рынок США?


Американский фондовый рынок и китайский юань взлетели на новостях в среду что президент Трамп раздумывает над вариантом сдвинуть дедлайн в переговорах с Китаем, предположительно на 60 дней.

В своем твиттере Трамп нарочито неохотно допустил возможность сдвинуть крайние сроки переговоров, при условии, что стороны достигли ощутимого прогресса. С одной стороны, заявление Трампа бычий сигнал, так как фактически новый раунд тарифов будет отложен, с другой стороны отсрочка означает, что переговоры на том же расстоянии от завершении торговой сделки на каком они были два месяца назад. Также продлится действие 10% тарифов и возможность их раннего окончания (т.е. первого марта) становится менее реалистичной.

Одним из немногих лидирующих индикаторов настроений в глобальной торговле является индекс Baltic Dry. Он представляет собой агрегированную оценку стоимости транспортировки сырьевых товаров по морю. C введением тарифов США в прошлом году индекс начал снижаться, отражая замедление в глобальной торговле, а с января падение индекса ускорилось из-за того что ситуация с тарифами оставалась крайне неясной, несмотря на поток заверений китайских и американских чиновников, что стороны конфликта приложат все силы к мирному урегулированию.
Движение индекса также зависит от цен на нефть. Если затраты на топливо снижаются, грузоперевозки также дешевеют. Поэтому часть нисходящего движения в индексе обязана снижению цен на нефтяном рынке.

На фондовом рынке США складывается интересная ситуация. Согласно данным Bank of America все три группы инвесторов – хедж фонды, профессиональные и частные клиенты являлись чистыми продавцами акций последние две недели. Из набора инвестиционных альтернатив, акции на фондовом рынке США считались самой худшей весь январь, в то время как суверенный долг развивающихся рынков оказался самым предпочтительным.

Тем не менее фондовый рынок США не только смог восстановиться после падения, но сделал это рывком невиданным с января 1987 года. С начала года динамика S&P 500 стала второй по темпам восстановления с 1990 года, принеся инвесторам более 10% дохода на капитал менее чем за полтора месяца.

Возникает резонный вопрос: кто покупает, когда все продают?

Есть один драйвер, который был лидирующим в прошлом году и возможно будет основанием стабильного (или даже бычьего) рынка в 2019 – обратный выкуп акций. В прошлом году менеджеры компаний поддерживали рыночную оценку компаний потратив почти 1 триллион долларов (в том числе за счет налоговых льгот). Но уже с начала этого года компании потратили уже на 78% больше средств для выкупа акций, чем сделали это за тот же период прошлого года.

Инвесторы также предпочитают обратный выкуп акций вместо дивидендов, так как доход на капитал облагается меньшим налогом, чем дивидендные выплаты. Таким образом законодательство США стимулирует долгосрочность вложений инвесторов в фондовый рынок (ведь доход на капитал «более отложенный»), к тому же для компаний это меньший стресс в принятии решений ведь дивидендная политика менее гибкий инструмент вознаграждения инвесторов, чем обратный выкуп (обычно, повышение дивидендов – «обязательство» поддерживать их на новом уровне долгое время). Направление нераспределенной прибыли на обратный выкуп акций также означает, отсутствие инвестиционных перспектив у компаний – еще один признак их слабости в будущем.

Похоже, что возвращение S&P 500 к минимумам 2018 года и QE4 от ФРС — лишь дело времени.

Почему данным по розничным продажам стоит доверять лишь частично?

Ранее на этой неделе Bank of America увещевал участников рынка приготовиться к слабым розничным продажам в январе, основывая прогноз на внутренних данных по расходам с карт.

Отчет банка предсказывал снижение розничных продаж, не включая автомобили на 0.3% MoM, что стало бы худшим значением примерно за три года.

Что касается декабря, сезонный всплеск расходов не позволял ожиданиям испортиться – консенсус составлял 0.1% MoМ, что отражало бы замедление на фоне прошлых лет, одновременно соглашаясь с позитивными отчетами о продажах, о которых рапортовал, например Amazon.

Широкий индекс розничных продаж — 1.2% MoM против +0.1% прогноза.

Розничные продажи в контрольной группе — -1.7%, против +0.4% прогноза.

Падение широкого показателя стало максимальным с 2009 года, а продажи в контрольной группе упали настолько, что хуже было только после террористических атак в сентябре 2001 года.
Пострадали практически все категории расходов потребителей, особенно бросается в глаза падение онлайн продаж на 3.9%, в то время как Amazon представил полярные впечатления о новогоднем сезоне.
Рождественские продажи выглядели весьма здоровыми и пока неясно что могло так сильно испортить/исказить динамику.

Однако стоит вспомнить об одном важном событии, которое терзало экономику почти месяц, включая часть декабря – остановка правительства. Согласно данным Bank of America, внеплановый отпуск госслужащих сильно ударил по их склонности к потреблению.
Вероятно, это произошло из-за возникшей неопределенности в доходах, так как Трамп подписал постановление о денежных компенсациях поздно в январе. Число пострадавших от остановки работы правительства оценивалось в 300-800 тысяч человек. Сюда можно добавить косвенно затронутые домохозяйства, которые, например получали трансферты от правительства, талоны на питание и т.д.

Мрачные продажи вероятно заставят Трампа тщательней обдумывать варианты шантажа и вымогательства денег на стену у правительства, ведь удар по экономике оказался весьма чувствительным. Рост ВВП за четвертый квартал теперь будет находиться в диапазоне 1.0 – 1.6%, а не 2 – 2.5% как ожидалось ранее.

Советник Ларри Кудлоу уже успел заявить, что в данных произошел сбой и также сообщил что часть падения обязана остановке правительства, что еще раз указывает на корректность данной причины замедления. Вялая реакция доллара указывает скорее на скептицизм рынков относительно правдивости данных. Бюро переписи похоже потеряет на некоторые время доверие участников рынка…

«Щедрость» Кудлоу в сведениях отвечая на вопросы о переговорах, говорит о том, что переговоры зашли в тупик.

Чиновники ЕЦБ обсуждают новые способы смягчения на фоне сбоя в экономике

Ряд чиновников ЕЦБ выступили в пятницу и понедельник с комментариями неутешительными для евро. В пятницу Бенуа Кере, член исполнительного комитета ЕЦБ отвечающего за рынки заявил, что европейским банкам может потребоваться дополнительная капитализация в виде свежего раунда TLTRO. Простыми словами это долгосрочные кредиты банкам по льготной ставке, которые банки затем должны направить исключительно на кредитование домохозяйств и фирм. Первый раунд TLTRO был проведен в 2016 году на 4 года, деньги получили банки, которые «отличились» в кредитовании экономики, а не поиске арбитражных возможностей. TLTRO по сути являются каналом трансмиссии монетарной политики, ведь понижение ставки ЕЦБ должно быть донесено до экономики в виде более низких ставок по кредитам, но банки не всегда заинтересованы в этом, так как сжимающаяся процентная маржа вынуждает их искать доходность и население со слабым спросом на кредиты не всего является выгодным пунктом доставки дешевых денег для банков.

Ранее Драги жаловался, что банки использовали «таргетированные» кредитные деньги в других нуждах, поэтому с новым TLTRO торопиться не будут. На последнем заседании он уклонился от обсуждения нового раунда подобного финансирования, чем разочаровал банковский сектор. Сейчас, когда произошел разворот по данному пункту политики, это может означать что ЕЦБ закроет глаза на эффективность так как нарастающее замедление в экономике и ухудшение прогнозов роста требует дополнительных действий по смягчению.

Экономика еврозоны стала часто расстраивать рынки и политиков, что видно из растущего числа негативных экономических сюрпризов за последние полгода.

Кере также отметил, что замедление экономики ЕЦБ становится все более «явным и всеобъемлющим» и траектория инфляции также находится под угрозой. Монетарную политику следует «адаптировать» к изменениям.

После комментарием Кере, евро резко пошел на снижение, коснувшись отметки 1.1250 против доллара, но сократив потери к понедельнику, торгуясь около отметки 1.13. Фондовый индекс банков от Euro Stoxx также укрепился в пятницу, доводя недельный рост до значения в 4%.

Член совета управляющих ЕЦБ Виллерой заявил в понедельник, что замедление экономики еврозоны становится значительным, поэтому руководство по монетарной политике может измениться, если выяснится, что характер спада длительный. Слабость экономики стала сюрпризом для политиков, так как Италия уже вошла в рецессию, а Германия едва избежала этой участи.

Отвечая на вопрос о том, станут ли слабые экономические отчеты поводом снизить ставку, в интервью испанской газете “Эль Паис”, Виллерой сказал, что если данные укажут на устойчивость спада без перспективы отскока, то изменение ставки возможно.

Итак, уже два чиновника ЕЦБ выразили мнение, что экономические вызовы могут потребовать разворота в политике. Следует отметить, что Кере, судя по предыдущим заявлениям, отличается ястребиным подходом к политике, в то время как Виллерой занимает позицию «центриста» с элементами «голубя».

Исходя из негативной реакции евро на заявления чиновников, его рост против доллара, находится под угрозой и нисходящее движение вероятно возобновится на этой неделе.

Мировые ЦБ незаметно скупают золото? Но зачем?


Пока доллар снижается предположительно на ожиданиях счастливого конца торговых переговоров, а иена тонет в предупреждениях главы Банка Японии Куроды, золото пользуясь случаем стремительно покоряет среднесрочные вершины. Вчера желтый метал подорожал на 14 долларов до $1341 за тройскую унцию, а с ноября прошло года принес почти 12% дохода на капитал. Последнее ралли позволило золоту достигнуть максимальной отметки за 10 месяцев.

Что, однако, смущает в удорожании золота, так это вмешательство новых факторов роста и довольно приглушенное проявление традиционных, таких как статус защитного актива. Большую часть 2018 года золото имело отрицательную корреляцию с рисковым активами, например с индексом S&P 500, то есть отток из инструментом с более высоким риском сопровождался притоком в бездоходный актив, т.е. золото. Однако в конце декабря, корреляция сменилась на положительную, примерно тогда, когда ФРС начала пересматривать планы по ужесточению, что открыло перспективу снижения альтернативных издержек инвестиции в золото. То есть сигнал об общем снижении реальной доходности в экономике США несколько укрепил привлекательность золота относительно других активов прежняя ожидаемая доходность которых начала вызывать сомнения. Любопытно, что в прошлом году золото пользовалось статусом защитного актива даже больше, чем доллар, иена и казначейские облигации США.

Возможно, что золото стало участником «общего ралли»: c декабря рос не только S&P 500, но и рынок сырьевых товаров, включая WTI который отскочил от нижней границы диапазона в 40 – 45 долларов и сейчас торгуется выше отметки в 55 долларов. Другие базовые металлы показали даже более впечатляющую динамику: взять, например Палладий, который вырос почти на 50% с августа прошлого года, обгоняя золото по стоимости в номинальном выражении и даже достиг исторического рекорда на фоне замедления роста предложения и повышенного спроса как эффективного катализатора в автомобильных двигателях.

Однако наиболее любопытным фактом стала активность центральных банков на рынке золота. Пока мы фокусируемся на ежечасных апдейтах торговых переговоров и Твиттере Трампа, мировые ЦБ “под шумок” скупают золото.

Объем покупок в 2018 году вырос на 74% в годовом выражении, и обозначил максимальный темп с развала Бреттон-Вудской системы. Кое-кто хеджировал свои национальные валюты от санкций и их попутного снижения против доллара? Что вы думаете об этом?

Также возможно, что в краткосрочной перспективе золото находится на прицеле у трендследящих роботов, активность которых усиливают, друг друга вызывая «самостоятельное ралли» желтого металла. Ближайшее сопротивление золота может находиться на отметке в $1366, где происходили неудачные попытки прорваться вверх в середине 2016 и начале 2018 года.

Однако рассуждая в контексте глобального тренда, смогут ли дальше мировые ЦБ также незаметно скупать драгоценный металл?

Капитал vs. труд. Почему фирмы США продолжают нанимать несмотря на признаки спада?

Заказы на товары длительного пользования не дотянули до прогнозов в декабре, показали данные, вышедшие в четверг. Ноябрьский показатель был пересмотрен в сторону роста (с 0.7% до 1.0%), что несколько компенсировало пессимизм, однако отдельные компоненты индекса в декабре разочаровали в динамике коренной тенденции.
Большая часть роста показателя в декабре (1.2% против 1.7% прогноза) пришлась на заказы, связанные с перевозками. Действительно новые заказы на самолеты гражданского назначения и запчасти к ним подскочили на 28.4%, что сделало основной вклад в рост декабрьского показателя. Исключая волатильный компонент авиации, базовый тренд в заказах оказался неудовлетворительным:

Новые заказы не включая авиацию – 0.1% в декабре, после снижения на 0.2% в ноябре.
Новые заказы, не включая оборонную индустрию – 1.8% в декабре, в ноябре показатель не изменился.

Исключая эти два компонента из широкого показателя можно получить оценку спроса на капитальные вложения, которая оказывается неутешительной:

Новые заказы исключая авиацию и оборонную индустрию — -0.7% в декабре, после падения на 1.0% в ноябре.

Теперь понятно откуда берутся средства обратного выкупа акций компаниями, что удерживает американский фондовый рынок от сильного падения J

Стоит заметить, что спад в инвестициях в основные фонды продолжался три месяца подряд, (а может и продолжился в январе), что стало худшей динамикой с конца 2015 года, когда Китай чуть не утащил весь мир в рецессию. Есть версия что тогда доллар специально ослабили чтобы подогреть аппетит к риску, что в конспирологических кругах известно, как «Шанхайское соглашение».

Кроме слабых данных по капитальным вложениям, ФРС получил дополнительную порцию негативных данных с фронта экономических условий для ведения бизнеса. Индекс производственной активности от ФРБ Филадельфии упал с 17.0 в ноябре до -4.1 пункта в декабре, что стало первым отрицательным и самым низким значением с мая 2016 года.
Спад прослеживался как в новых заказах, так и в объеме отгрузок готовых товаров. Индекс новых заказов снизился с 24 до -2.4 пункта, а поставки товаров упали с 17 до -5.3 пункта. Любопытно, что месячное снижение новых заказов стало максимальным с кризиса 2008 года.

Инфляционное давление в ценах на издержки (ресурсы) для фирм продолжило снижаться. Соответствующий индекс упал на 11 пунктов до 21.8 и уже только 28% опрошенных менеджеров сообщило о повышении цен на ресурсы по сравнению с 40% в прошлом месяце. Тем не менее 33% компаний сообщили, что смогли поднять цены на готовую продукцию, что, конечно, хорошие новости для нормы прибыли.

Индекс занятости показал, что фирмы продолжают увеличивать найм. Соответствующий индекс вырос с 9.6 до 14.5 в феврале. Сильный рынок труда и ухудшение экономических условий составляют противоречивую картину в экономике, однако если считать увеличение рабочих мест «впередсмотрящим» решением, то индекс экономических ожиданий менеджеров, который оказался положительным в феврале, согласуется с стабильно высоким спросом на рабочую силу. Но важны сроки рассматриваемой перспективы. Очевидно, в экономике происходит некоторая ребалансировка между капиталоинтенсивным и трудоинтенсивным способами производства, раз темпы найма отчетливо превосходят капитальные вложения. Своеобразный переход из «дальнозоркости» в «близорукость» может быть обусловлен сильным текущий спросом, стимулированным налоговой реформой, однако капитальные вложения, рассчитанные на долгосрочный рост, не выглядят привлекательными как раз из-за наличия искусственных факторов, поддерживающих экономику.

Инфляция в еврозоне упорно не желает двигаться в сторону цели.

Согласно отчету опубликованному в пятницу инфляция в еврозоне сбавила темпы роста в январе, однако замедление стало не таким значительным как подсказывали предварительные данные.

В отчете статистического агенства Еврозоны говорилось, что индекс потребительских цен увеличился на 1.4% по сравнению с тем же периодом прошлого года. Это ниже значения в 1.5% за декабрь. В тоже время базовая инфляция в еврозоне, которая не учитывая рост цен на продукты питания, топливо и табачные изделия выросла на 1.1% по сравнению с 1.0% роста в декабре.

ЕЦБ пытается запустить экономическую активность стимулируя рост инфляции, однако длительное пребывание ниже целевого уровня в 2% показывают что усилия регулятора носят малоэффективный характер.

В четверг, один из отчетов по условиям ведения бизнеса в Еврозоне показал, что активность производственного сектора зафиксировало наибольшее снижение за 6 лет на фоне опасений связанных с выходом Британии из ЕС, а также снижению объёмов агрегированного выпуска в Италии и Германии.

Риски рецессии экономики Еврозоны вынудили ЕЦБ рассмотреть возможность проведения новых мер стимулирования. На рынке складывается консенсус, что в марте регулятор пересмотрит прогнозы по росту и инфляции, а также приступит к обсуждению начала нового раунда долгосрочных операций рефинансирования, известных как TLTRO.

Борьба с shadow banking в Китае приводит к… рекордной кредитной экспансии

После шквала оптимистичных заголовков касательно торговых переговоров на прошлой неделе, которые вызвали массивный откат бычьих позиций по золоту, конкретных подробностей на чем сошлись США и Китай так и не поступило. Новости о «прорыве» в переговорах, увенчались лишь воскресным твитом Трампа о продлении переговоров, которые президент «дальновидно» опубликовал за 20 минут до начала открытия фьючерсные торгов.

Видно, что президент США сильно озабочен состоянием уставшего от неопределенности фондового рынка, раз не упускает «достойные» возможности приободрить его.

Пристально следящие за активностью Трампа в Твиттере роботы, тут же заложили новую информацию во фьючерсы, без труда преодолев критически важный уровень сопротивления в 2800.

Трамп вступил в дебаты с главным ястребом Белого Дома Робертом Лайтхайзером относительно сущности Меморандума о взаимопонимании, которые обе стороны подписали во время переговоров. Во время встречи со специальным представителем Китая Лю Хе, которое транслировалось по телевидению, Трамп возмутился необязательным (non-binding) характером документа, в то время как Лайтайзер пытался объяснить, что это и есть торговое соглашение, которое обычно подписывают страны при достижении договоренностей. Стычка окончилась капитуляцией Лайтхайзера, который заверил что больше не будет использовать название «Меморандума о взаимопонимании» и будет называть его «торговым соглашением».

Реакцию рынков на позитивный комментарий Трампа в воскресенье усилили разногласия Трампа с советником, создав впечатление что Трамп снова не удовлетворен исходом переговоров, как это было в марте прошлого года. Однако похоже, что все обошлось.

Согласно сведениям Блумберг, отношения Трампа и Лайтхайзера дали трещину еще со встречи президентов США и Китая в Аргентине. Тогда Трамп потребовал, чтобы переговоры начались сразу, однако Лайтхайзер возразил, что Китай еще не готов. Переговоры пришлось инициировать и Лайтхайзер надеялся, что последний срок 1 марта не будет нарушен и слабый прогресс позволит увеличить давление на Китай следующим раундом тарифов. Вообще, Трамп расстроил воинственно настроенных сенаторов и чиновников Белого Дома желанием «слепить соглашение на скорую руку», так как, по их мнению, США приобрели достаточно рычагов давления на Китай, который проигрывает в торговой войне (исходя из экономического ущерба который получили обе страны). Попытка Трампа успокоить рынки поторапливая свою команду в подготовке соглашения может быть тактической ошибкой, так как растущий экономический урон будет снижать переговорную силу Китая.

И в этом есть немалая доля правды. Данные по смягчению кредитных условий в китайской экономике не нуждаются в комментариях.

Только за январь денежные вливания в экономику составили почти 700 млрд. долларов, что сопоставимо с ВВП Саудовской Аравии.

Разумеется, это не только означает отступление правительства в торговой войне США, но и капитуляцию в борьбе с теневым финансированием, которое так и не удалось окончательно подавить.

Чиновники из центрально банка заявили, что ускорение кредитной экспансии сопряжено с традиционным ростом спроса на кредиты в январе. Тогда странно, что на графике социального финансирования выше отсутствуют характерные всплески в начале предыдущих лет.

Денежное стимулирование в Китае и оптимизм Трампа будет подогревать аппетит к риску на этой неделе, поэтому откат по безрисковым активам, в частности золота, вероятно возобновится на этой неделе.

Тайный покупатель» неликвидного китайского жилья.

С процессом перехода китайской экономики с рельсов производства на рельсы потребления, китайские власти сталкиваются с проблемой поддержания потребительского оптимизма, который кроме от текущих доходов домохозяйств, зависит также от рыночной стоимости его активов (богатства). В отличии от домохозяйств США, для которых барометром потребительской уверенности является фондовый рынок, основная доля активов китайских домохозяйств и фирм представлена недвижимостью. Во-первых, это следствие недоступности других инвестиционных инструментов на слаборазвитом финансовом рынке, во-вторых, фискальный бюджет муниципальных органов власти Китая сильно полагается на выручку от продажи земли и используют будущие доходы от ее продажи как обеспечение под финансирование со стороны правительства. В-третьих, фирмы используют недвижимость как обеспечение под займы, поэтому также предпочитают иметь ее в качестве актива.

Правительство осознает важность стабильных цен, поэтому время от времени «подкачивает пузырь» особенно в моменты возникновения сильного дисбаланса между предложением и спросом. Подобные попытки оказывались успешными в 2011 и 2014 году, когда другой важный драйвер экономики – производство, компенсировал снижение такого компонента ВВП как инвестиции в жилье. Однако последний эпизод замедления китайской экономики, характеризующийся снижением производственной активности, уже не позволяет надеяться на успешность прежних экспериментов.

В годы, когда производственная активность находилась в фазе расширения, правительство могло уверенно преследовать экономические цели партии расходуя огромные средства на инфраструктуру и урбанизацию, что также, например, поддерживало рост капитальных инвестиций строительных компаний «обслуживающих» интересы правительства. В лучших традициях кейнсианской идеи роли государства в обеспечении роста, Китай строил мосты, аэропорты дороги и «мертвые города», которые еще долгое время будут ждать своих новосельцев.


Но это всего лишь предположения западных скептиков, считает китайское правительство. И в этом есть доля правды, ведь процесс урбанизации опирается не на рыночные силы (строим столько, сколько готовы приобрести), а на плечи государства, так как экономика Китая социалистическая с элементами рыночной. В блоке макро-решений преобладают административно-командные методы, включая регулирование процесса переселения из сел в города. Весь вопрос в том, как долго государство будет готово нести бремя неликвидных запасов жилплощади.

На 2017 год количество свободных квартир составило 22% или 50 миллионов, что является самым высоким значением среди крупных экономик и почти вдвое превышая 12.5% в США.

В середине 2016 года пузырь на рынке недвижимости в Китае достиг очередного пика, после которого властям удалось частично взять под контроль падение цен, выпуская воздух из пузыря на рынке элитного жилья и поддерживая умеренный рост цен на рынках вторичного жилья.


Однако в расчете динамики цен на недвижимость в Китае, также есть своя особенность. Кроме того, что города делятся на уровни в зависимости от административной экономической и экономической значимости (Tier 1, Tier 2 и т.д.), процесс урбанизации предполагает улучшение условий жизни в городе, что формирует своеобразную «качественную инфляцию цен». То есть, если жилье в том же доме и той же площади подорожало за месяц на 10%, это не значит, что инфляция составила 10%, так как часть изменения цены пришлась на рост «внутренней стоимости».

Учитывая поведенческие факторы китайцев, инвестиционные предпосылки, а также мотив спекуляции, попытки стабилизации рынка недвижимости сопровождаются сильной амплитудой колебаний цен, которые видны на графике выше. С одной стороны, лишение населения фантазии о бесконечном росте цен легко запускает цепочку панических продаж, и демотивирует потенциальных покупателей, включая спекулянтов (резкий перекос в сторону предложения). C другой стороны, рост цен в результате искусственного поглощения предложения правительством вытесняет молодых покупателей с рынка, но начинает привлекать спекулянтов. Торможение производственной активности, в свою очередь находит выражение в снижении спроса на арендуемое жилье, что может стать аргументом в пользу бесполезности жилья для потенциальных рантье и добавлять предложения со стороны данной категории владельцев.

Попытки изъять лишнее предложение посредством выкупа муниципальными правительствами лишних квадратных метров у застройщиков, приводит к тому, что цены устремляются вверх, с темпами, опережающими рост цен в других регионах:

Едва крупным покупателем жилья в провинции Бенгбу стало правительство, спекулянты быстро нащупали опору в виде государственных гарантий, что вывело цены в регионы в лидеры роста по Китаю. *Программу по выкупу неликвидной жилплощади планируется продолжать вплоть до 2020 года в 200 городах, однако в городах с очевидными спекулятивными трендами, как например в Шанхае, право определять цены предоставлено рынку.

Краткое резюме:
— Более 50 миллионов незаселенных домов и квартир;
— Объем ипотечных кредитов вырос в 8 раз за десять лет;
— Правительство скупает излишки недвижимости чтобы поддержать рынок;
— Цены в развитых городах падают, скидку от застройщиков достигают 30%.
Очевидно, что Китаю придется и дальше нести бремя извечной для командной экономики проблемы «принципал-агент».

Обзор предстоящего заседания ЕЦБ: Нужны ли новые TLTRO или нет?


С начала нового года, когда речь заходит о политике ЕЦБ, то чаще всего обсуждения сосредотачиваются на предпосылках и обоснованности проведения нового раунда TLTRO, так называемых операций долгосрочного финансирования. После того как масштабная программа скупки активов была завершена в конце 2018 года, а комментировать повышение ставки еще рано, так как индексы активности неожиданно развернулись, единственный инструментом политики с разумной «мощностью», который в текущей ситуации безопасно обсуждать является TLTRO.

Последние заседание ЕЦБ не отметилось ничем интересным, руководство по ставкам и политике реинвестирования доходов полученных от погашения активов осталось неизменным. В тоже время, глава ЕЦБ Драги и остальные чиновники все больше сокрушались по поводу растущего количество негативных сюрпризов в данных, прежде всего индексов активности PMI в производственном секторе и сфере услуг, что значительно убавило надежность предыдущего консенсуса, в рамках которого от ЕЦБ ожидали первого повышения ставки в конце третьего-начале четвертого квартала 2019 года. После недолгого периода облегчения в начале этого года, индекс экономических сюрпризов рассчитываемый Citigroup возобновил снижение в феврале и в марте:

Складывается ощущение что ЕЦБ заразился неуверенностью от ФРС, которая внезапно сменила тон в январе из-за давления негативных рыночных ожиданий. Чиновники ЕЦБ заговорили о замедлении роста «которое может оказаться сильнее и продолжительней чем ожидалось ранее», что сместило ожидания по повышению ставки на более отдаленную перспективу, по крайней мере до 2020 года. На прошлом заседании ЕЦБ охарактеризовал риски как «смещенные в сторону понижения» (tilted to the downside), по сравнению с предыдущей формулировкой «двигаются в сторону понижения» (moving to the downside), т.е. повышая градус уныния относительно темпов восстановления экономики. Однако на пресс-конференции Драги ограничил воздействие медвежьих заявлений сказав, что переоценка экономических условий пока не будет иметь последствий для монетарной политики. На фронте конкретных действий ЕЦБ происходит консолидация мнений, что банкам все-таки потребуется новый раунд льготного кредитования банков (TLTRO). Согласно последним данным от Handelsblatt большинство членов экспертного сообщества, именуемое «ECB Shadow Council», посчитало что ЕЦБ должен продлить операции долгосрочного финансирования, чтобы сохранить контроль над финансовыми условиями, предотвратив их неоправданное ужесточение. Следует заметить, что цель комментариев сообщества определить предпочтительное поведение регулятора, а не предсказать его решения. На прошлом заседании ЕЦБ прогноз по инфляции в 2019 году был понижен с 1.6 до 1.4% и остался неизменным для следующего года на уровне 1.5%.

Полезным индикатором готовности ЕЦБ продолжать нормализацию политики станет обновленный прогноз на 2021 год. Понижение долгосрочного прогноза означает признание ЕЦБ, что инфляция сходит с траектории сближения с целевыми 2%, что подразумевает меры по смягчению. В рамках существующих возможностей это означает сигнал о новом раунде TLTRO. На прошлом заседании ЕЦБ ожидал, что инфляция составит 1.8% в 2021 году, а ВВП – 1.5%.

Прогнозные рекомендации (forward guidance) относительно ставок вряд ли изменятся на этом и последующих заседаниях без видимых признаков подъема экономики, дабы не усложнять принятие решений для нового главы ЕЦБ. Напомню, что Драги будет занимать кресло президента до конца октября этого года.
Риторика чиновников ЕЦБ с прошедшего заседания насыщена нотками сомнения, как среди традиционных голубей, так и среди ястребов. Бенуа Кере признался, что импульс к росту становится все менее выраженным, траектория инфляции менее отчетлива, новый раунд TLTRO может быть необходим и это включено в обсуждения ЕЦБ. Главный экономист Пратт заявил, что краткосрочная перспектива не особо радужна, однако есть позитивные моменты в среднесрочной перспективе. Эвальд Новотны, один из выдающихся ястребов ЕЦБ, заявил, что причины замедления экономики могут быть преходящими и с TLTRO следует повременить. Также он отметил, что между рыночными ожиданиями и руководством ЕЦБ есть некоторые несоответствия, скорей всего указывая на недооценку шансов повышения ставки в будущем. Драги, выступая перед Парламентом заявил, что значительное денежное стимулирование экономики остается необходимой мерой.

Торговый дефицит США снова идет на рекорд

Торговый дефицит в США обновил рекорд в декабре, показала официальная статистика в среду. Сильный потребительский спрос и снижение налогов стали необходимыми предпосылками для невосприимчивости импорта к действию импортных пошлин, однако экспортерам США не удалось также безболезненно пережить встречные тарифы, что также увеличило перекос во внешней торговле в пользу импорта. Протекционистская политика Трампа судя по торговому обороту США с остальным миром дает результаты, прямо противоположные заявленной цели восстановить баланс в торговле.

Департамент торговли США сообщил в среду, что торговый дефицит подскочил на 12.4% в декабре по сравнению с предыдущим месяцем. В прошлом году, импорт превысил экспорт на 621 млрд. долларов, что на 12.5% больше по сравнению с 2017 годом, став максимальным значением с 2008 года. Рассматривая динамику бюджетного дефицита США, который вырос на 77% за период октябрь – январь по сравнению с предыдущим периодом, можно предположить, что рост торговый дефицит США оплатил посредством наращивания государственного долга.

Снижение экспорта на 1.9% в декабре в денежном выражении составило 59.8 млрд. долларов, что стало худшей динамикой торговли США с октября 2008 года. Импорт в декабре увеличился на 2.1% по сравнению с ноябрем. Скорректировав данные на инфляцию, увеличение торгового дефицита составило 10 млрд. долларов.
Рост реального дефицита может говорить о том, что пересмотренная оценка роста ВВП в четвертом квартале прошлого года может быть менее оптимистичной предварительной оценки в 2.6%, опубликованной в прошлый четверг.

Импортеры США стремились увеличить запасы товаров для реализации в ответ на введение пошлин, опасаясь, что эскалация торговой войны приведет к цепочке из повышения тарифов и последующего роста импортных цен.

Торговый дефицит с Китаем увеличился на 11.6% до исторического рекорда в 491.2 млрд. долларов. Администрация Трампа ввела тарифы на сталь, алюминий, солнечные панели и стиральные машины, однако в результате получила рекордный импорт товаров из 60 стран, лидерами из которых стали Китай, Мексика и Германия.

Тем не менее тарифы также привели к положительной динамике экспорта, который вырос до 1.7 трлн долларов в 2018 году. Последние три месяца экспорт снижался из-за тарифных ограничений со стороны Китая, замедления мировой экономики и сильного доллара который снижал конкурентоспособность американских товаров.
Доллар слабо изменился по отношению к другим основным валютам по итогам торгов в среду, в то время как доходность казначейских облигаций снизилась.

Лунный Новый год «дорого обошелся» китайской экономике

С данными по внешней торговле за февраль, Китай решительно вырвался в лидеры источников мрачных экономических заголовков. Объем экспорта в юанях упал в годовом выражении на 16.6% при прогнозе в 6.6%, импорт вырос всего на 0.3% при прогнозе в 6.2%. В долларовом выражении данные еще более неутешительны.

Блумберг поначалу «отказался верить» в масштаб падения, ошибочно сообщив о росте экспорта на 16.6%, однако быстро скорректировал данные, добавил знак минуса. Неприятный осадок, особенно у алгоритмических трейдеров, вероятно остался.

Некоторую часть спада определенно можно списать на сезонный фактор, а именно празднование Лунного Нового Года, который начался на 10 дней раньше, чем в прошлом году, вероятно стимулировав отгрузки в январе и наложив негативный отпечаток в феврале. Отскок производственного PMI с 48.3 до 49.9 пунктов в феврале, в свете существенного спада во внешней торговле, немного утратил актуальность в оценке состояния китайской экономики.

В долларовом выражении экспорт рухнул на 20.7% YOY, а импорт – на 5.2%. Торговый профицит составил $4.12 млрд. долларов, сообщило таможенное управление Китая.

Тем не менее, изучая динамику экспорта и импорта в исторической перспективе, роль сезонности выглядит довольно убедительно, делая февральские цифры не столь устрашающими.

Поэтому только данные за последующие месяцы позволят понять, является ли февральский спад выбросом или снижение вклада Китая в мировую торговлю обусловлено серьезными внутренними проблемами или спадом потребительского спроса в экономиках основных торговых партнеров, таких как США.

Несмотря на «приверженность» США и Китая к диалогу, торговая война, похоже, идет полным ходом.

Как видно из графика, импорт Китая из США снизился рекордным темпом – более чем на 40% по сравнению с февралем 2018 года. Это объясняет рекордное увеличение торгового дефицита США, данные по которому были опубликованы вчера. Уменьшение экспорта сопровождалось также и сильным падением импорта из США, поэтому если кто и в выигрыше от протекционистской политики Трампа, так это Китай.

Объемы импорта из ЕС, напротив, увеличились на 5.8%, показали данные китайской таможни.
Сокращение импорта из США может значительно повлиять на увольнения и создание новых рабочих мест в производственном секторе США. Вероятно, это произойдет с задержкой, так как фабрикам США нужно будет время подстроиться.

Напомню, что в январе, PBOC объявил о гигантском вливании ликвидности в экономику размеров в 4.6 трлн. юаней в виде различных форм кредитов (в том числе через shadow banking), обосновав это потребностями экономики. Производственный сектор слабо ответил на стимулирование, надежда остается на бурный рост в сфере услуг.

«Золотая лихорадка» мировых ЦБ

О спросе ЦБ на золото

Данные по золотовалютным резервам Китая, о которых ЦБ любезно информирует рынок, когда ему это заблагорассудится, указали на рост запасов золота три месяца подряд (декабрь-февраль) до 60.26 млн. унций. Стоимость запасов выросла почти на 3 млрд. долларов до 79.5 млрд по сравнению с тем же периодом в прошлом году.

Goldman Sachs полагает, что цена золота может вырасти до 1400 за тройскую унцию в течение 6 следующих месяцев благодаря повышенному спросу центральных банков.

В тоже время вложения в казначейские облигации США китайским ЦБ снова пошли на убыль, опять же отражая смещение акцента на золото.

Учитывая денежную массу в обращении, сложно представить, что страны-активные покупатели золота рассматривают в долгосрочной перспективе возвращение к золотому стандарту. Цена золота при этом должна быть гораздо выше, что, по сути, будет следствием провала концепции фиатных валют. Однако умственные упражнения в построении конспирологических теорий здесь излишни. После 10-кратного увеличение венгерским ЦБ золотых запасов в октябре прошлого года, стало понятно, что, рассматривая ЦБ как организацию, не лишенную целей доходности, диверсификации и ликвидности своего портфеля активов, наращивание золотых запасов должно преследовать одну или несколько из этих целей. Учитывая, что выбор активов для ЦБ ограничен, можно предположить, что присутствует так называемый концентрационный риск, как и для рядового банка – когда вложения сосредоточены на одном активе. В свою очередь, это снижает диверсификацию портфеля.

Нетрудно видеть, что в портфеле активов Китая, России и т.д. значительную долю занимает вложения в ценные бумаги нерезидентов, в частности казначейские облигации в США. Вспоминая дорогостоящую налоговую реформу, финансируемую из кармана правительства, обсуждения строительства стены, Green deal, которые также должны лечь на плечи государства, можно четко понять обеспокоенность ЦБ о растущем риске концентрации активов у себя в портфеле, ведь США предпочитает не только откладывать решение фискальных проблем, но и усугублять их. В таком случае, складываются определенные ожидания, что кредитный риск в «безрисковых» ГКО США может расти, а также опасения что они могут терять в цене в будущем.

А прогнозам Центробанков, как известно, часто следует доверять.

Кредитный маневр

После январской щедрости ЦБ Китая, когда экономику наводнили дешевые кредиты совокупным объемом 4.6 трлн. юаней, «рог кредитного изобилия» внезапно исчез в феврале. Спекуляции о кредитной зависимости китайской экономики оказались несостоятельными, после того как данные за февраль показали, что совокупное кредитование в Китае выросло всего на 703 млрд. юаней, что в два раза ниже прогноза и почти в 7 раз меньше январского всплеска ликвидности.

Таким образом аргумент «спроса на ликвидность перед празднованием Лунного Года» оказывается ведущим в понимании денежной политики Китая. Манипулируя перспективой, можно видеть, что в годовом выражении совокупное финансирование (включая облигации муниципальных властей) выросли на 10.1% в феврале, после роста на 10.4% в январе, что уже не вызывает удивления.

Глава китайского ЦБ заявил на пресс-конференции что данные за январь и февраль должны рассматриваться вместе, однако интенсивность смягчения все равно превышает уровень того же периода в прошлом году. Показатели кредитной экспансии за март должны дать еще больше подтверждений что политика придерживается долгосрочного целевого уровня и то, что январский рост был обусловлен сезонным увеличением спроса.

Новые кредиты выросли на 886 млрд. юаней вместо ожидавшихся 950 млрд. и что примечательно превышают показатель совокупного кредитования. В свою очередь это означает, что правительство возобновило «закручивание гаек» на теневом финансировании (shadow banking), т.е. финансировании денежным рынком рынка капитала. В январе «неудобный» для властей показатель вырос на 343 млрд. юаней, однако уже в феврале развернулся и достиг -364.4 млрд., включая такие компоненты как кредитные распоряжения (-54.4 млрд.), платежные банковские акцепты (-310 млрд.)

Жесткие меры против теневого финансирования последовали за обрушившейся критикой Премьера Кекянга на действия центрального банка в январе, призвавшего банки сосредоточиться на долгосрочных кредитах реальному сектору, вместо попыток оживить экономическую активность надувая пузырь краткосрочного финансирования.

Учитывая искажения в экспортной и импортной активности в период перед празднования Лунного Нового года, о которых я рассказывал в предыдущей статье, экстраординарный рост кредитов в январе вписывается в ряд макроэкономических эффектов, являющихся следствием сезонных вызовов экономики.

Продажи легковых автомобилей в США потеряли связь с потребительским оптимизмом?

В первом квартале экономика США не совершила чуда. Розничные продажи увеличились всего на 0.2% в январе, после «маленькой трагедии» в декабре, когда сезонно благоприятствующий месяц отметился удивительно вялой потребительской активностью. Пересмотренное значение за декабрь оказалось вероятно крупнейшим негативным моментом вчерашнего отчета.

Предварительное значение в -1.2% в декабре было пересмотрено в сторону понижения до -1.6%, таким образом исключая спекуляции о некорректной оценке из-за задержек в сборе и обработке статистической информации после остановки работы правительства.

Исключая продажи автомобилей, которые оказались весьма слабыми, розничные продажи выросли на 0.9%. Два базовых показателя отчета – продажи, исключающие автомобили и топливо, а также продажи в контрольной группе показали вполне здоровый рост на 1.2 и 1.1 процента. В декабре данные показатели были пересмотрены вниз до -1.6 и -2.3 процента.

Товары общего потребления составляют наиболее стабильное ядро розничных продаж, поэтому рост соответствующего показателя на 0.8% в январе после падения на 1.5% может говорить о временном характере «провала» в потребительских расходах в конце прошлого года. Ритейлеры без физических магазинов, которые также включают интернет магазины увеличили продажи на 2.6% в январе после снижения на 5.0% в декабре.

Возросшая волатильность в данных вероятно вынудит Бюро Переписи быть вдвойне внимательным при пересмотре показателей. Однако дело не только в издержках восстановления работы агентства после 35-дневного отпуска. Остановка работы правительства также негативно повлияла потребительские настроения, но и потребительские расходы (прежде всего за счет госслужащих, которые долгое время не знали выплатят ли им компенсацию). Несмотря на давление данного фактора в январе, розничные продажи отскочили, что говорит о сохранении потребительского потенциала.

Единственным слабым местом остаются продажи автомобилей, которые похоже утратили связь с потребительским оптимизмом. Продажи легковых автомобилей снизились на 2.4%, однако в годовом выражении продажи снизились.

Лунный Новый год «отвлекает» от общего спада в Китае, но ненадолго.


Рост промышленного производства в Китае замедлился до 17-летнего минимума за первые два месяца этого года подогревая ожидания, что «трудный ребенок» китайской экономики добьется большего внимания властей, главным образом в виде финансовой поддержки.

Тем не менее вклад других компонентов ВВП совпал или превзошел ожидания, позволяя зародиться надеждам что разгар замедления в экономики прошел. Инвестиции в жилье выросли на 11.6% в годовом выражении при прогнозе в 9.50%, розничные продажи хоть и утратили впечатляющую динамику, однако сохранили необходимую стабильность, укрепившись на 8.2%. Капитальные вложения продолжают опираться на поддержку правительства, которое создает неявные гарантии спроса в экономике, например посредством расходов на инфраструктуру.

Власти намерены увеличить поддержку экономике в 2019, так как экономический рост рискует упасть до 29-летнего минимума, однако большинству мер требуется время заработать. Премьер Кекянг объявил, что государство предоставит экономике миллиарды долларов в виде снижения налогов и увеличения расходов на инфраструктуру, хотя общий тон китайских чиновников говорит о нежелании проводить массированные вмешательства в экономики как это было, например в 2016 году. Тогда экономика быстро пошла на поправку и вызвала мощный рефляционный импульс, прокатившийся по всему миру.

Выпуск промышленного сектора вырос на 5.3% в период январь-февраль, меньше, чем ожидалось ранее. Темп оказался минимальным с начала 2002. Прогноз предполагал, что объемы выпуска снизятся до 5.5% с 5.7% в предыдущем периоде.

Китай пытается объединять данные за январь и февраль, чтобы сгладить искажения данных, вызванные празднованием длительного по времени праздника – Лунного Нового года. Это произошло и с экспортом и импортом, которые также демонстрируют сильные сезонные колебания, а также с социальным финансированием, по которому произошел сезонный всплеск до 4.6 трлн. долларов в январе. ЦБ призвал рассматривать данные сразу за два месяца – январь и февраль чтобы лучше понять динамику кредитной экспансии.

Без сезонных искажений выпуск вырос на 6.1% за два месяца в годовом выражении сообщил официальный орган статистики Китая.

Опрос китайский фабрик, скорректированный на сезонные факторы, указал на первое месячное сокращение выпуска в феврале, впервые с января 2009 года. Такие данные закономерно следуют из повсеместного сокращения спроса, как внутреннего, так и иностранного из-за действия тарифов.

В среду Трамп сообщил, что он не будет торопиться заключить торговую сделку с Китаем, подчеркнув, что она будет обязательно содержать условия защиты интеллектуальной собственности американских компаний в Китае и меры пресечения ее кражи и вымогательства.

Другим сюрпризом в данных стал рост безработицы среди опрошенных до 5.3 с 4.9% в прошлом месяце. Однако праздники вероятно наложили сильный отпечаток на занятость, так как некоторые фабрики были закрыты более чем три недели.

Торговые условия улучшились для США, но рынок недвижимости висит «камнем на шее»

Следуя за уверенным ростом Core PCE на 1.9% в феврале, импортные цены в США также выросли на 0.6%, после небольшого увеличения на 0.1% в январе и падения на 1.4% в декабре. Лидерами роста цен среди импортных товаров стало топливо, то есть основной прирост инфляции в феврале пришелся на рост издержек, что не является качественным изменением инфляционного фона, так как он не был стимулирован ростом потребления.

Без учета стоимости топлива, импортные цены не изменились, вызывая много вопросов к наличию скрытых факторов, сдерживающих инфляцию, вызванную тарифными войнами.

Экспортные цены, впервые за три месяца, перешли в рост и также прибавили 0.6% после падения на 0.5% в январе и на 0.7% в декабре. О потеплении в тарифном противостоянии между США и Китаем и действии сезонных факторов может говорить рост цен на сельхозпродукцию на 0.2% в феврале, после снижения на 2.1% в январе. Экспортные цены без учета сельхозпродукции укрепились на 0.7%, впервые с апреля 2018 года.

Об улучшении торговли с Китаем говорит и динамика цен в торговле США с конкретными странами. Цены на китайский импорт в США не изменились в феврале после падения два предыдущих месяца, в тоже время в ценах на экспорт наметился некоторый рост, в феврале он составил 0.7%.

Едва ноябрьским и декабрьским данным по продажам жилья удалось заронить оптимизм в сердцах застройщиков, январские данные прервали положительный тренд, указав на месячное снижение в 6.9%. Получается, что в годовом выражении продажи домов не только не выросли, но и сократились.

Продажи новых домов упали в январе до худшего значения с октября прошлого года. Наибольшее просадка спроса наблюдалась на среднем западе, где высокие цены отпугивали покупателей.

Продажа недвижимости на стадии до начала строительства упали до 183К, худшего показателя за три месяца, указывая что темпы строительства в ближайших месяцах будут вялыми. Несмотря на то, что медианная цена на недвижимость упала на 3.8%, покупательский спрос «требует более доступных цен».

На инвестиции в жилье приходится около 13-18% от ВВП США, поэтому прогноз по росту этого компонента будет последовательно пересматриваться вниз, так как улучшений не намечается. Купировать данные с рынка недвижимости сегодня «попробуют» данные по настроениям потребителям от У. Мичиган, которые, однако, остаются слабо восприимчивы к дорогостоящим покупкам. Это подтверждают не только продажи жилья, но и легковых автомобилей.