Ежедневный рыночный анализ от Tickmill UK

Южная Корея: Мировой рост отменяется!

Одна из самых ярких звезд на небосклоне глобального роста неожиданно померкла – южнокорейский ВВП сократился на 0.3% в первом квартале, продемонстрировав худшую динамику почти за десятилетие

В предыдущем квартале рост составил 1.0%, и ожидалось что в первом квартале экономика вырастет на 0.3%, что, однако не оправдалось из-за слабого внешнего спроса на южнокорейский экспорт и низкого потенциала внутреннего спроса. Розничные продажи резко сократились в феврале из-за раннего празднования Лунного Нового года, однако кроме сезонного фактора наметилось также структурное ослабление если сравнивать среднее значение за январь-февраль с аналогичным периодом прошлого года.

Оценивая интересующие нас последствия для мировой экономики следует заметить, что страна экспортировала меньше полупроводниковых элементов, продуктов нефтепереработки и легковых автомобилей. Объемы экспорта сократились в феврале и не оправдали прогнозов в марте, что говорит о сохраняющейся тенденции на ослабление внешнего спроса в течение этих двух месяцев. Источниками слабого спроса выступили крупнейшие торговые партнеры, такие как Китай, США, Гонконг и Япония. Каналами передачи замедления внешнего спроса на внутренний соответственно выступили загрузка производственных мощностей, которая сократилась в марте сдержав капитальные инвестиции, а также рост соотношения запасы к отгрузкам у экспортеров.

Объемы промышленного производства в феврале сократилась на 1.4% MoM, сектор услуг показал нулевой рост. В среднесрочном тренде, оценивая изменение показателей в годовом выражении, ситуация выглядит также тревожной. При этом резкое ослабление в промышленности и добыче полезных ископаемых возникло в начале 2019 года, а сфера услуг стагнирует уже длительное время.

Акции компаний выпускающих полупроводниковые элементы, на фоне снижения экспорта, вызывают сомнения в рациональности оценки, так растут цене при снижающемся EPS

Южнокорейское правительство пообещало увеличить фискальный импульс дополнительным пакетом расходов размером 5.9 млрд. долларов, вдобавок к рекордному бюджету, заложенному на 2019 год. По их расчетам это приведет к дополнительному росту ВВП на 0.1% и созданию 73000 рабочих мест. С провальным первым кварталом, цели правительства по росту ВВП на 2.6 – 2.7% начинают выглядеть избыточно амбициозными, если, конечно, в экспортной активности не произойдет чуда.

Страна, с высокой долей экономической и неявной политической власти, принадлежащей промышленным конгломератам, именуемым Chaebol, занимает 11 место по размеру экономики и росла наибольшими темпами со временем Великой Депрессии.

Я читаю их анализ здесь, иногда выдают любопытный материал, типа этого https://blog.tickmill.com/ru/fundame...imulirovaniya/
в остальном теханализ конечно шлак

«Треугольник» в нефти может предвещать сильное движение в ценах


Эйфория инвесторов на фондовом рынке, которая также выражается глобальными продажами доллара, не находит отклика у нефтяных цен: WTI торгуется в сужающемся диапазоне около отметки $23, плохо реагируя на слабый доллар и возвращение расположенности к риску
Такой паттерн обычно предшествует сильному движению и для этого есть серьезные предпосылки. Предпринимаемые меры правительств все больше говорят о том, что страны делают ставку на Уханьский опыт подавления вспышки – организацию домашнего карантина минимум на две недели. Это сопровождается серьезными краткосрочными экономическими потерями в том числе падением спроса на топливо и сокращением производственной активности. Напомню, что на этой неделе о карантине сроком 21 день объявила вторая по численности населения страна в мире и крупный потребитель нефти – Индия.

Данные в четверг показали, что число первичных заявок на пособия по безработице выросло до значительных 3.3М. Ответная динамика фондового рынка показала, что эффект неожиданности был небольшим. Число подтвержденных случаев в мире выросло на 13.43% в четверг по сравнению с предыдущим днем после нескольких дней последовательного снижения темпов роста.

Глава МЭА Фатих Бирол заявил, что глобальный спрос на нефть находится «в свободном падении», а отклонение от равновесия усиливается ценовой войной между Россией и Саудовской Аравией. По его словам, сейчас на карантине находится 3 млрд. человек, как результат спрос на нефть может упасть на 20 миллионов баррелей в день (почти на 20%). Goldman приводил похожие удручающие цифры для марта и апреля (10.5М б/д и 18.7M б/д) и ясно, что с усилением и увеличением длительности карантина по миру цифры должны пересматриваться в худшую сторону. Следовательно котировки может поддержать решение администрации США о более ранним свертывании мер карантина и перезапуске экономики. Спекуляции об этом необходимо держать на радаре.

Нефтетрейдер Vitol Group ожидает, что падение спроса будет усиливаться в течение трех следующих месяцев и не восстановится полностью в этом году.

Отскок нефти, проблема безработицы для доллара: обзор событий

Нефть:

По нефти сегодня наблюдается восходящая коррекция – рынок не дождался негативных новостей, зато пришлось реагировать на ряд позитивных катализаторов, среди которых:

Слухи о том, что Китай заполняет стратегические резервы. Объем, длительность интенсивность покупок не обнародованы, поэтому новость сработала как общий катализатор.
Сообщение Трампа в Твиттере о том, что Саудовская Аравия и Россия могут вновь взять на себя обязательства по координации предложения. Сделка по словам Трампа может состояться в ближайшие дни, и риторика дополняет предыдущие действия президента, в частности, телефонный разговор с президентом Путиным в ходе которого они «обсуждали нефтяной рынок». Также стало известно, что Трамп пригласил американских нефтяников в Белый дом обсудить положение дел, кроме того, компании Техаса обратились к администрации штата, где темой обращения было сокращение добычи.
Данные Baltic Exchange, показывает, что стоимость фрахта нефтяного судна на один баррель для доставки американской нефти в Китай достигла 10 долларов за баррель, т.е. половины от цены барреля американского бенчмарка WTI.
Более дешевые сорта нефти в США торгуются по абсурдным для производителей ценам.


В тоже время Саудовская Аравия не собирается останавливаться – добыча королевства по сообщениям превысила 12.5 млн. б/д, что, однако не является новостным сюрпризом для рынков.
Доллар США:

Все внимание сконцентрировано на росте вынужденной из-за самоизоляции безработицы, прокси показателем которого является первичные заявки на пособия по безработице. Ориентировочное значение 3.7 млн (+400К по сравнению предыдущим значением)., но риски смещены в сторону более высокого чем прогноз значения, так как число регионов, где введен режим самоизоляции растет, а оценивать показатель трудно из-за ограничений в сборе данных и затруднений департамента труда в обработке громадного наплыва заявок.

Более 80% американцев в той или иной мере сейчас затронули ограничительные меры. Росту безработицы сейчас будет способствовать и пакет расходов правительства, который предусматривает возможность выплаты безработным 680 долларов в неделю в течение 4 месяцев. При 40-часовой рабочей неделе это ставка в 17 долларов в час, что выше минимальной ставки оплаты труда в 7.25 долларов в час.

Инфляция в США: негативные риски перевешивают позитивные


Общий и базовый показатель ИПЦ сократились в марте сильнее чем предполагал прогноз, отразив таким образом дефляцию цен на топливо, некоторое замедление спроса на текстильную продукцию, расходы на транспорт и умеренное давление в остальных компонентах. На стороне негативных рисков для потребительской инфляции в США сейчас режим самоизоляции, взрывной рост безработицы и усиление дефляции цен на топливо, среди положительных факторов можно отметить увеличение трансфертов правительства населению, рост других государственных расходов и некоторый положительный эффект от смягчения монетарной политики.

Общий ИПЦ упал на 0.4% в месячном выражении, замедлив годичную инфляцию до 1.5%. Падение оказалось сильнее чем ожидалось (-0.3%), основной вклад в которое внесли цены на топливо (-5.8%), цены на текстильную продукцию (-2%). Сильно сократились цены на транспорт (-2.9%).

Остальные потребительские категории не смогли сгладить спад. Сильнее всего выросли цена на табачную продукцию – 1%, цены на медицинские услуги выросли на 0.4%, продуктовая инфляция составила 0.3%. Цены на арендное жилье выросли на 0.3%. Инфляция в сфере услуг сократилась на 0.1% в месячном выражении и составила 2.1% в годовом выражении против 2.4% в феврале.

Рассматривая негативные риски для инфляции, прежде всего следует обрушение цен на нефть, которое просочится в розничные цены на бензин, коммунальные услуги, издержки фирм, сдерживая рост цен на остальные товары.


Ограничение передвижения негативно скажется на ценах на жилье, ценах размещения в отелях, а также арендных ставках. Вес данного компонента в CPI составляет 33%.

Спрос на услуги обычно зависит от динамики заработной платы населения. Взрывной ростом безработицы в США (+17 миллионов за последние три недели) скорей всего выразится в дефляции цен в этом секторе. Вес данного компонента в CPI составляет 26%.

Положительную инфляцию в ближайшие месяцы, вероятно, сгенерирует компонент продовольствия, на котором сейчас сделан акцент в потреблении населения, который может столкнуться с нехваткой предложения из-за карантина. Однако доля данного компонента составляет всего 14%.

В протоколе последнего заседания ФРС отмечалось, что угроза инфляции в ближайшем будущем низкая даже после возможного перезапуска экономики летом или даже если режим ограничений продлится до начала следующего года. «Во всех сценариях, инфляция как ожидается ослабнет, отражая недоиспользование ресурсов и существенное падение цен на нефтяном рынке», говорилось в отчете.

Смягчение кредитных условий не приведет к резкому росту потребительской инфляции если, собственно, не будет происходить кредитная экспансия, которая зависит от желания банков выдавать кредиты и от спроса населения на них. Основной эффект, который мы можем ожидать – инфляция цен финансовых активов, что сейчас и начало происходить.

Крупный инфляционный риск заложен в фискальном стимулировании правительства, в том числе в прямых трансфертах ($1200 на взрослого человека и $500 на ребенка), что предвещает непредсказуемую траекторию потребления.

Апрельский прогноз МЭА отнял надежду у рынка

Народный Банк Китая снизил в среду ставку по среднесрочным кредитам для финансовых институтов до рекордного минимума. Это далеко не «тонкая настройка» монетарной политики, а сравнительно мощное стимулирование банковского сектора, что заставило рынки усомниться в восстановлении экономики. Правительство пытается бороться с последствиями коронавируса прежде всего развязывая руки банковскому сектору.

Снижение ставки для банков должно привести к аналогичному снижению стоимости финансирования для компаний, угодивших под жернова пандемии.

Новая ставка позволяет банкам занимать у ЦБ под рекордно низкие 2.95%. Данный кредитный механизм начал работать в 2014 году, последнее снижение ставки составило целых 20 базисных пунктов. Снижая ставку ЦБ, пытается подстегнуть конкурентную борьбу коммерческих банков в выдаче кредитов, что по идее должно привести к дальнейшему снижению бенчмарка loan prime rate – ставке по кредитам для первоклассных заемщиков

Торговые данные по Китаю, вышедшие во вторник, превзошли ожидания. Экспорт снизился на 6.6% против ожиданий в -13.9%, импорт товаров сократился всего на 0.9% по сравнению с прогнозом в -9.8%. Меньшее чем предполагалось снижение объемов внешней торговли позволяет пересмотреть удар коронавируса по мировой торговле в менее неблагоприятную сторону, что также поддержало краткосрочные позитивные настроения на рынке вчера. Данные по экспортным и импортным ценам в США, внешней торговли Индонезии за март неожиданно оказалось лучше прогнозов, принизив ожидаемый ущерб мировой торговле от коронавируса.

Риск-офф до «следующей подачки» ФРС

Китай опубликует данные по ВВП, розничным продажам и промышленному производству за март 17 апреля. Слабая динамика будет сдерживать рост нефтяных котировок, которые возобновили спад несмотря на сделку ОПЕК+ в ходе которой страны участники договорились о снижении добычи на 10 млн б/д начиная с мая 2020. Свежий отчет МЭА дал неутешительную оценку динамике спроса во втором квартале 2020: по расчетам агентства спрос в апреле упадет на 29 млн б/д, что почти треть мирового потребления. Даже при условии, что карантин ослабят во втором квартале, недопотребление составит 9 млн. б/д

Оценка EIA превзошла рыночные ожидания в негативную сторону.

При этом сделка ОПЕК подразумевает, что объем максимальный объем сокращений добычи – 10 млн. б/д продержится несколько месяцев, а затем начнет постепенно убывать.

Страны, которые находились раньше на хронологической прямой национальных карантинов, например Италия заявили на выходных о продлении карантина до мая. Напомню, что Ухань разблокировали только через 63 дня после введения мер, поэтому месячные ограничения в других странах, вероятно, окажутся слишком короткими чтобы быть эффективными. Их вероятно также потребуется продлить. У фондовых рынков появился повод «вымогать» новый кредитный механизм от ФРС целью которого вероятно будет уже поддержка фондового рынка.

Обзор основных валют на неделю
Доллар США: есть куда снижаться

Решительные меры ФРС по стабилизации и смягчению кредитных условий и гораздо меньшая «агрессия» других крупных ЦБ укрепляют положение доллара как основной валюты фондирования. Это значит, что будет увеличиваться отрицательная корреляция американской валюты с доходными активами. Устойчивость недавнего роста доходных активов зависит от того, как разрешится неопределенность, связанная с частичным снятием/продления карантина в Европе и США. Кривая заболеваемости Covid-19 в этих регионах, как кажется, вошла в фазу плато, поэтому дальнейший оптимизм будет функцией от снижения новых и активных случаев заболевания. Второй показатель вычисляется как разность между общим числом заболевших и суммой выздоровевших и жертв и характеризует нагрузку на службы здравоохранения.

Из экономических отчетов следует обратить внимание на продажи домов в США, заказы на товары длительного пользования, показатель потребительского доверия за апрель и конечно же на первостепенный для нынешней ситуации показатель — первоначальные заявки на пособия по безработице. Выход последних данных намечен на четверг и на рынке сформировались ожидания что пик наплыва безработных пройден, число новых пойдет на спад. Консенсус прогноз составляет +4.5 млн., положительный сюрприз с большой вероятностью усилит спрос на рисковые активы (и снизит на доллар), негативный сюрприз не сильно испортит настроения из-за гарантий поддержки правительства и ФРС.

Евро: Нераспутанный клубок долга

Евро, как и долговые рынки Еврозоны сейчас преследуют страхи кризиса суверенного долга. Одной из наименее устойчивых в плане государственных финансов, но одной из самых важных стран блока является Италия, которая может сейчас пользоваться неявной поддержкой ЕЦБ, удерживающего доходность итальянских бумаг на 2%. В фокусе саммит лидеров ЕС в четверг по результатам которого станут ясно, как слабые и сильные члены блока готовы объединить усилия чтобы помочь экономике. Недавние переговоры о выпуске «единого долга» провалились.

Негативным сюрпризом для евро будет отказ итальянского правительства принимать стабилизационную кредитную линию ЕС или понижение S&P кредитного рейтинга Италии в пятницу. Сигналы о сдерживании итальянского кризиса на этой неделе повысят привлекательность покупок EURUSD.

Фунт стерлинг: неделя без сюрпризов

Как и в других странах, «твердая» статистика и опросные показатели в Великобритании за март могут оказаться хуже прогнозов, но так как это глобальный тренд, негативные сюрпризы в данных вряд ли окажутся конкретным призывом к продажам британской валюты. Пара GBPUSD будет находиться под влиянием ожиданий по американской валюте, перспективы которой мы рассмотрели в начале статьи. Тем не менее, в паре EURGBP как ожидается проявится слабость евро из-за невозможности лидеров ЕС достичь компромисса в выпуске общего долга.

Нефть: Все внимание на темпах заполнения хранилища в Кушинге

Как ни странно, краткосрочная перспектива для нефтяного рынка окутана страхом и паникой, где некоторые участники рынка могут закладывать повторение «фокуса» с майским контрактом. Напомню, что майский фьючерс WTI стал стоить не просто дешево, а отрицательно 20 апреля, при этом NYMEX принял решение использовать отрицательную цену исполнения майского контракта 21 апреля.

Во-первых, это вынуждает пересмотреть лимиты риска для покупателей (теперь потерять все и остаться должен, даже торгуя без плеча), во-вторых, прецедент позволяет «прощупать» реальную степень переизбытка предложения американского сорта нефти и приближение лимита основного хранилища в Кушинге, который лежит в основе механизма расчета поставочных фьючерсов WTI.

Несмотря на то, что официальные данные говорят о заполнении хранилища всего на 77% (~59 из 76 млн. баррелей), Reuters сообщает что оставшийся объем был «забронирован» на 100% уже в середине марта. Проблема хранения должна ускорить ребалансировку рынка за счет естественного сокращения добычи в США в ближайшем времени.



При этом факт перманентной утраты некоторого объема добычи, финансовые стеснения, ограничивающие гибкий ответ производителей на отскок спроса, создают риск, что предложение не будет поспевать за восстановлением потребления в будущем. Это благоприятный факт, который усиливает контанго на рынке.

Однако многое зависит от готовности правительства США спасать сектор и рабочие места.

Маловероятно, что ближайшим контрактам Brent грозят негативные цены, так как во-первых, поставки по Brent осуществляются морем, в отличие от «окруженного сушей» рынка WTI, где физическая нефть для исполнения поставочных фьючерсов должна прибывать сперва в хранилище, во вторых расчет по контрактам Brent производится деньгами, поэтому с приближением экспирации тут не должно быть такого же давления на покупателей прикрыть длинные позиции.

Хранилище в Кушинге нынешними темпами вероятно заполнится в середине мая, если делать поправку на выбывающих с рынка производителей – примерно в конце мая. Это означает что давление в ближайших контрактах, при прочих равных будет сохраняться. Когда хранилище заполнится производители должны будут снизить добычу примерно равную потере спроса.

Вчера ОПЕК провел очередную телеконференцию, вкупе с комментариями главы МЭА Фатиха Бирола на рынке формируются ожидания, что страны, присоединившиеся к новому соглашению, могут начать сокращать добычу раньше запланированного в мае. Встреча Техасской железнодорожной комиссии завершилась безрезультатно, следующая встреча намечена на 5 мая. API сообщил о росте запасов на 13.2М баррелей, это уже четвертая неделя подряд, когда запасы растут на более чем 10М баррелей в неделю.

Запасы в Кушинге увеличились на 4.91М баррелей.

«Странная» устойчивость в данных по Capex в США. Недооценили карантин?
США: Странная устойчивость CAPEX

Заказы на товары длительного пользования упали на 14.4% в марте YoY, что вроде бы вписывается в общую картину кризиса и не особо примечательная информация. Однако один из компонентов показателя, а именно заказы на капитальные товары исключая заказы в секторе гражданской авиации показали странную устойчивость в марте:



Если не принимать во внимание плачевную ситуацию с Боингом (13 новых заказов и 295 отмененных), фирмы в США не спешили урезать инвестиционные планы, что видно из стабильной динамики красной кривой в марте. Изменение относительно марта 2020 составило всего +0.1%, и это не находит отражения в производственных опросах от ISM (49.1 пункта) или от ФРБ Филадельфии (-12.7 пунктов в марте). Прогноз по показателю составлял -6.0%.

ФРС внимательно следит за динамикой заказов на капитальные товары, так как он отражает ожидания финансовых менеджеров относительно будущего спроса на их товары. Учет этой информации позволяет настраивать политику более точно. Вероятно, фирмы не смогли оценить всю тяжесть локдауна в марте, есть вероятность что его влияние несколько переоценено (если считать, что финансовые менеджеры располагают большей информацией чем мы). В любом случае позитивный сюрприз создают основу для менее мрачных цифр по ВВП за первый квартал, которые выйдут на следующей неделе.

Нефть: незавершенная история

Цены на нефть открылись сильным снижением в понедельник, июньский WTI контракт потерял более 15%, Brent снизился 7.5%. Рынок ожидает начала сокращения добычи ОПЕК в конце этой недели. Учитывая хрупкое состояние рынка некоторые страны решили начать сокращать добычу раньше срока предусматриваемого сделкой ОПЕК+, в том числе Саудовская Аравия. И хотя сокращение добычи раньше срока несет несомненную пользу для восстановления рынка, краткосрочными настроениями руководят как фундаментальные дисбалансы (неразрешенная проблема хранения нефти в Кушинге, прогнозы восстановления мирового спроса), так и психологические факторы (страх оказаться на стороне огромных убытков, желание присоединиться к спекулятивной волне).

Буровая активность в США снизилась на прошлой неделе, сообщило агентство Baker Hughes, указав на сокращение добывающих вышек на 60 до 378 единиц:



Число буровых вышек быстро приближается к минимуму, который мы наблюдали в 2016 году. С середины марта число выше сократилось почти на 45% что сигнализирует о неизбежном снижении добычи в США в ближайшие месяцы.

Другим важным компонентом текущих ожиданий на нефтяном рынке является информация о восстановлении спроса, так как считается что дно потребления пройдено и уже нашло отражение в ценах. Претендуют на такую информацию данные об объемах переработки нефти китайскими НПЗ. Так, независимые НПЗ в провинции Шандонг увеличили переработку до рекордных уровней. Данные аналитического агентства SCI99 показывают, что загрузка мощностей НПЗ на прошлой неделе возросла до 72.67% (+0.71% по сравнению с предыдущей неделей). Однако, что более важно, по сравнению с февралем загрузка мощностей увеличилась почти на 30% (низшая точка в феврале составляла примерно 42%). Это говорит о том, что спрос на нефть в Китае растет устойчивыми темпами.

Крупнейший нефтяной ETF похоже остался в больших дураках

Падение нефтяных цен продолжилось во вторник, июньский контракт WTI нашел поддержку примерно на $10.60, ближайший контракт Brent торгуется ниже 20 долларов за баррель. Естественно, с такой устрашающей динамикой, возникает вопрос, что же явилось истинной причиной волны ликвидации, начавшейся в понедельник. Экспирация июньского контракта произойдет 19 мая и в общих чертах проблему рынка, конечно, можно описать как неразрешенную проблему выхода на поставку. Однако падение нефти в отрицательную зону из-за нехватки ликвидности обратило внимание рынков на уязвимость нефтяных ETF, которым необходима нормальная ликвидность для переноса позиций на следующий контрактный месяц (ролловер позиций).

Наибольший интерес представляют позиции USO, самого большого нефтяного ETF в США. Он попал в поле зрения трейдеров после падения нефти 20 апреля из-за того, что достаточно распространённая торговая стратегия сырьевых ETF — держание ближайшего фьючерса и последовательный ролловер на следующий месяц, стала иметь резко возросшие риски. И хотя USO успел «переложиться» в июньские контракты за некоторое время до обвала майского контракта WTI 20 апреля, проблема выхода на поставку в июне поставила под угрозу позиции фонда. 23 апреля фонд сообщил, что изменяет свою инвестиционную позицию с июньского контракта на следующую комбинацию

Чтобы изменить композицию свои инвестиций, USO должен продать июньские контракты и купить, те, которые указаны на графике. Но что самое замечательное, в том же стейтменте USO заявляет, что изменение инвестиционных позиций будет происходить равномерно с 27 по 29 апреля (по 33.3% каждый день).

Простыми словами, самый крупный нефтяной ETF в США четко обозначил что он будет продавать, а что покупать. Ну как тут можно было не сыграть на опережение?

Собственно, падение нефти, начавшееся 27 апреля, скорей всего является следствием того, что крупный участник, в данном случае USO, заранее сообщил что будет продавать все июньские контракты, в которые он ранее переложился. Включение других участников рынка создало большую спекулятивную волну, которая только набирает обороты, так как еще 66.6% процентов июньских контрактов USO будет продавать сегодня и завтра.

Превью заседания ЕЦБ: Лагард «неправильно выразилась»

Апрельское заседание ЕЦБ имеет все шансы стать фактором укрепления EURUSD. Все дело в том, что на мартовском заседании Лагард совершенно недостаточно расписала планы по сглаживанию последствий коронавирусного шока. Эта недосказанность в критическое для экономики время стала источником риск-премии в евро (негативный фактор для курса EURUSD). Уточнение руководства на апрельском заседании, в том числе детали по «антивирусной» программе скупки активов (PEPP) могут устранить неопределенность для евро и вызвать дополнительный рост валюты на фоне слабеющего доллара.

Два ключевых аспекта апрельского заседания ЕЦБ, на которые стоит обратить внимание — вопрос расширения «пандемической программы скупки активов» (PEPP) и ясность изложения Лагард планов банка. По сравнению с ФРС ответ ЕЦБ был гораздо более умеренный

И хотя снижение ставок и QE в норме должны вести к ослаблению национальной валюты, в условиях отсутствия перспектив кредитной экспансии (что есть основной источник расширения денежного предложения в экономике), адекватная поддержка ЦБ работает скорее наоборот, как фактор укрепления. Например, потому что снимает напряженность на рынках финансирования. ФРС и доллар в марте тому пример.

Программа PEPP, о которой сейчас так много говорят, может быть увеличена как вширь (с текущих 750 млрд. евро до 1.250 трлн.), так и вглубь (включая покупки обязательств так называемых fallen angels – компаний инвестиционного ранга спустившихся в спекулятивные). Если это произойдет на заседании в четверг, то это будет большим фактором укрепления для евро, однако учитывая, что обновленные прогнозы по экономике от ЕЦБ появятся только в июне, расширение PEPP может быть отложено. Одним из простых, но полезных индикаторов риска для экономики Еврозоны в целом является доходность итальянских бондов, ее снижение с 2% до 1.7% говорит о том, что беспокойство несколько ослабло. Это снимает давление с ЕЦБ расширить PEPP в апреле, но сигнал о том, что это произойдет в июле будет умеренным фактором роста для EURUSD.

Что касается пресс-конференции Лагард, внимание стоит обратить на комментарии, касающиеся прогноза по инфляции, экономического роста, снижения/cохранения ставок и длительности QE. В марте Лагард удивила нейтральным заявлением, что «инфляция, как ожидается, вырастет в среднесрочной перспективе», поэтому замечания Лагард в четверг о том, что ЕЦБ отдаляется от цели по инфляции, являются базовым сценарием и не должны удивлять. По процентной ставке и QE изменений не ожидается, комментарии касательно экономического роста, как ожидается, будут фокусироваться на констатации резкого замедления. В целом, торговая идея заседания в четверг – сможет ли Лагард исправить ошибки в коммуникации, сделанные на мартовском заседании.

Сокращение дистанции между процентными ставками ФРС и ЕЦБ, снижение «неразборчивого» спроса на доллар как на защитный актив обуславливают фундаментальное преимущество евро над долларом и в среднесрочной перспективе.

Еврозона: всего две недели карантина и -3.8% ВВП в первом квартале
ВВП

Рецессия 2020 войдет в историю как вполне осознанная экономическая жертва правительств. Которая обошлась невероятно дорого. Европейская статистика показала, что ВВП за первый квартал сократился на 3.8% YoY, при этом локдаун зацепил лишь последние две недели марта! Что уж говорить о втором квартале, где весь апрель месяц экономика находилась под влиянием локдауна, а ослабление санитарных ограничений будет происходить предельно осторожно. Падение экономики вероятно превысит значение первого квартала, поэтому сезон провальных данных вероятно только начинается.

ВВП Франции сократился на 5.8%, Испании — на 5.2%, Бельгии — на 3.9%, Австрии – на 2.5%. Можно заметить, что чем сильнее был карантин, тем слабее данные, что отражает степень подавления экономической активности, а также ограничения мобильности потребителей (падение ВВП соотносится с данными Google Mobility). Отсюда можно сделать вывод что экономика Германии должна была пострадать меньше, чем той же Франции или Испании.

Безработица

Безработица в Еврозоне выросла с 7.3% в феврале до 7.4% в марте.



Рост безработицы оказался менее сильным чем предполагалось как за счет особенностей рынка труда (выше издержки найма и увольнения чем в других странах, распространенность частичного увольнения, т.е. сокращения рабочих часов или дней), так и за счет сглаживания эффектов двухнедельного карантина в марте, двумя нормальными неделями в начале. Из-за вышеперечисленных особенностей рынка труда в Еврозоне, именно динамика безработицы будет «регулировать» срок восстановления и корректировать надежды на отскок в экономической активности. С ростом безработицы в Еврозоне растет вероятность перманентного удара.

Инфляция

Апрельская инфляция в Еврозоне упала до 0.4%. Как и в случае с ВВП точность цифр пока под вопросом из-за трудностей в сборе данных. Базовая инфляция, которая исключает цены на топливо снизилась с 1% до 0.9%, при этом измерить ее точно было гораздо труднее чем обычно. Опросы PMI по странам блока показали, что фирмы снизили цены чтобы увеличить объем продаж, но пока это не видно в данных.

«Реальная» безработица в США может быть гораздо выше. Считаем «второстепенные» показатели.

Отчет NFP опубликованный в пятницу показал, что базовые метрики рынка труда в США ухудшились меньшим темпом, чем предполагалось. Безработицы выросла до 14.7% (прогноз 16.0%), сокращение числа оплачиваемых рабочих мест сократилось на 20.5 млн. (прогноз 22 млн.). Казалось бы, менее негативный отчет позволяет строить более позитивные догадки относительно состояния занятости в мае и несколько ослабляет скептицизм по поводу ралли S&P500, однако разбираясь в деталях такой вывод оказывается преждевременным.

Во-первых, стоит вспомнить, что минтруда определяет безработного, как человека, лишившегося работы, но находящегося в активном поиске. Ключевой момент здесь «находящийся в активном поиске», ведь есть еще и часть «демотивированных к поиску работы» безработных, которых разумно не считать, когда рынок труда в хорошей форме, т.к. «демотивирован» он скорей всего по причинам, которые экономистов особо не волнуют (достаток, проблемы со здоровьем и т.д.). Но естественно, что при наступлении кризиса, резкий рост числа демотивированных работников скорей всего говорит о росте числа «отчаявшихся» найти работу безработных, что эффективно должно учитываться. То есть «вне рабочей силы», что базовый показатель безработицы (те 14.7%) не учитывает, сидят также важные в смысле учета безработные и глядя на рухнувший уровень участия рабочей силы, можно понять, что число этих отчаявшихся возросло

С февраля в out of the labor force ушли 8.1 млн. человек и основываясь на анализе выше в них скорей всего много «истинных» безработных.

Во-вторых, неожиданно выросла значимость совершенно второстепенных показателей занятости, таких как «занятые, но отсутствующие на работе по другим причинам», «вынужденно частично занятые». Эти показатели соответственно выросли до 7.5 млн. и 6.6 млн. По сути, BLS помешало включить первый показатель к безработным строгость классификации, хотя его резкий рост пришелся на период карантина.

Итого, мы получаем следующее число безработных: 23.1 (базовая цифра BLS) + 8.1 + 7.5 + 6.6 = 45.5 млн. Деля это значение рабочую силу (164.5 млн.) получаем безработицу в 27.5%, то есть почти в два раза выше чем официальный показатель в 14.7% и выше даже широкий показатель U-6 (включающий демотивированных безработных) который составил 22.5%.

На апрельский отчет не возлагали больших надежд в плане способности двинуть рынок, о чем, собственно, можно было сделать из прохладной реакции на первичные заявки на пособия по безработице. Однако с выходом страны из локдауна ситуация может измениться. Кроме первичных заявок на пособия по безработице на передний план также выходят повторные заявки, которые будут достаточно четко характеризовать восстановление занятости. Внимательно следует отнестись к негативным сюрпризам именно в повторных заявках на пособия по безработице, так как это будет говорить о перманентно утраченных рабочих местах, т.е. долговременных негативных эффектах локдауна на экономику США.

Обзор FX рынка. Основные валюты
Доллар США

Глава ФРС Джереми Пауэлл заявил о «непримиримой позиции» ЦБ относительно отрицательных процентных ставок в США, при этом оценка экономических перспектив была уж совсем безрадостной, что в итоге вылилось в довольно несбалансированный и нехарактерный для традиционного центриста (кем является Пауэлл) меседж, что и разочаровало рынок.

Наиболее значимый экономический апдейт по США сегодня – первичные заявки на пособия по безработице за неделю, которые, как ожидаются, вырастут на 2.5 млн. Учитывая мрачный прогнозы Пауэлла вчера, негативный сюрприз в заявках вряд ли кого-то удивит, однако позитивный сюрприз возможно найдет выражение в спросе на риск, опят же из-за того что Пауэлл вчера заложил вчера довольно «низкую базу» ожиданий по экономике. Это нужно учитывать в интерпретации последующих данных.

EIA подтвердили вчера о снижении запасов в Кушинге (-3M баррелей), что является весьма позитивной новостью для нефтяного рынка. МЭА пересмотрел средний спрос в 2020 на +690 тысяч баррелей в день, комментарии главы Бирола отличались небольшим уклоном в оптимизм. В частности, он заявил, что падение спроса оказалось не таким сильным как предполагалось, так как страны продолжают снимать ограничения.

Фунт стерлинг

Неопределенность с перезапуском экономики продолжает давить на фунт, GBPUSD апрельский минимум, но на мой взгляд GBP еще есть куда падать. Сегодня все внимание на вебинаре главы ЦБ Бейли. Как я писал ранее, планы правительства увеличить госдолг должны найти отражение и в монетарной политике в ЦБ. В частности, для удержания доходности по облигациям правительства на низком уровне ЦБ придется расширить QE и ожидания по данному шагу являются сейчас одним из драйверов снижения GBP. В телеинтервью Бейли уже дал понять, что дискуссия по этой теме имеет основания.

Евро

Сегодня будет говорить вице-президент ЕЦБ Гуиндос, собственно евро может быть неравнодушным к словам второго человека в ЕЦБ. Вчера он заявил, что пик сжатия экономики пройден, но предсказать как будет восстанавливаться экономика становится все сложнее. Немного оптимизма добавили данные по инфляции в Германии (0.9%, прогноз 0.8%) и безработице во Франции (7.8%, прогноз 8.4%). Италия представила план нового фискального стимула на 55 млрд. евро. Катализаторов роста для евро мало, Пауэлл позволил занять доллару солидные позиции, следовательно рост EURUSD ограничен и возможно стоит рассмотреть продажи с короткими целями. Тем не менее в кросс-курсах евро, вероятно, не отступится.

AUD

Данные по рынку труда за апрель показали, что число рабочих место сократилось на 594 тысячи, но уровень безработицы вырос не так сильно, как предполагалось. В апреле он составил 6.2% при прогнозе в 8.2%. Сейчас AUD попал под раздачу, как, впрочем, и все другие валюты, которые были бенефициарами недавнего всплеска спроса на рисковые активы, однако с точки зрения фундаментальных данных позиции австралийской валюты довольно прочны. Одним из аргументов этого может являться фискальный стимул правительства, который составил почти 16.5 от ВВП.

Доллар: не спешим избавляться

Глобальные рынки начали неделю на волне умеренного оптимизма благодаря сообщениям об открытии экономик, увеличении мобильности и ослаблении потребительских ограничений. Новости о постепенном возвращении Европы и отдельных штатов США к привычному ритму нивелируют поток негатива с фронта экономических данных.

Рыночный оптимизм держится за нефтяные цены, так как их активный рост корректирует инфляционные ожидания вверх. Дорогая с точки зрения недавних событий нефть позволила блоку товарных валют лидировать внутри группы G10. Спрос на риск сейчас сдерживает риск эскалации торгового конфликта между США и Китаем очертания которого стали более ясными и угрожающими из-за политической необходимости Трампа искать крайнего в лице Поднебесной. Пока остается неясным размер долгосрочного урона карантина на предприятия, однако, для рисковых активов этот риск скорее понижательный. Для валютного рынка, ограниченные перспективы risk-on обеспечивают фундамент для сохранения стабильных позиций доллара США выше отметки 100 пунктов.

Европейская валюта зависла около отметки 1.08. Ослабление санитарных ограничений в одном из эпицентров вспышки Covid-19 в Европе, Италии, указывает на то, что карантин для Европы в целом остается позади и внимание вновь переключается на динамику потребительских расходов, чтобы понять произошли ли изменения в потребительских привычках и каково влияние мер социального дистанцирования на них. EURUSD как ожидается продолжит колебаться в диапазоне 1.08-1.09 всю неделю.

Для фунта, поддержка на 1.20 выглядит хрупкой благодаря ряду замечаний чиновников ЦБ Англии, которые пролили свет на будущее монетарной политики. Главный экономист Банка Халдейн намекнул в интервью что отрицательные процентные ставки (на резервы коммерческих банков в ЦБ) могут пополнить инструментарий банка, кроме того, последние комментарии главы Банк Бейли указали на рост вероятности расширения QE в июне. Текущая оценка фунта также может недооценивать риски срыва переговоров Brexit, также, как и сорвалась торговая сделка между США и Китаем. Целью по паре является тест уровня 1.19

Индекс ZEW: Худшее для Германии уже позади

Германия верит в отскок! Еще один апдейт по экономическим ожиданиям от ZEW подсказывает, что худшее для экономики Еврозоны может быть позади. Или по крайней мере воспринимается именно так.

После V-образного движения в марте и в апреле, индекс ZEW, который дает совокупную текущую оценку и ожидания 350 финансовых экспертов и экономистов, стабилизировался в мае. Индекс ожиданий изменился с 28.2 в апреле до 51.0 в мае. В то же время индекс оценки текущей ситуации упал до -93.5, минимума с 2003 года. Улучшение ожиданий очевидно отражает пока что чисто психологический эффект «снятия карантина», недавний подъем европейских фондовых рынков, усиление поддержки со стороны фискальных властей и ЦБ.

Индекс ZEW относится к сравнительной статистике, следовательно восстановление индекса выше нейтральной отметки в 50 пунктов в мае, до 51 пункта, говорит о том, что ожидания стали чуть лучше по сравнению с апрелем. Эффект «низкой базы» явился здесь основой числового восстановления индекса. Сейчас этот индекс особенно интересен, так как он позволяет судить о динамике ожиданий, смена которых обычно сигнализирует о поворотных моментах в экономике. Вообще, значимость мягких данных возрастает в ситуациях подобно текущей – если фондовый рынок и забежал далеко вперед, то топливом для роста служили как раз ожидания.

Индекс ожиданий по Еврозоне соответственно вырос с 25.2 до 46 пунктов. Такой оптимизм, например подкрепляется высокочастотными данными по мобильности потребителей в Еврозоне. Так, если в апреле индекс мобильности, рассчитываемый на основе данных Google Mobility по странам Еврозоны составлял 60% от январского уровня, то сейчас он увеличился до 80%:



Серым цветом отмечено самое низкое значение индекса по странам ЕС, оранжевым – недавнее значение. Базовый уровень – мобильность в январе 2020.

При этом, как мы знаем, локдаун захватил лишь небольшую часть первого квартала (последние недели марта) и достиг пика в странах Еврозоны примерно в апреле и очевидно «захватил» больше второго квартала. Это означает что данные по ВВП за второй квартал, которые мы еще не получили, скорей всего будет хуже того, что мы видели в первом квартале. Судя по динамике фондовых рынков второй квартал, они уже дисконтировали и торгуют сейчас третий и четвертый квартал, которые широко считаются восстановительными. Складывается впечатление, что «твердые данные» за второй квартал вероятно не удивят рынок.

“Инъекция реальности” от Китая, негативные ставки в Англии: обзор событий

Китайское правительство сделало «инъекцию реальности» в рынок, сообщив сегодня, что они не обещают ничего по темпам роста ВВП, упомянув также про значительную неопределенность при которых влияние ряда факторов трудно предсказать. Речь, вероятно, идет и о второй волне вспышки. Совсем недавно на карантин в Китае попали 100 млн. человек. Такая волнообразная динамика означает ухабистый путь для экономического роста в ближайшем будущем, который просто так не исправить вливанием ликвидности.

Логическую цепочку можно продолжать дальше и, например, заключить, что пострадает спрос на ресурсы в том числе энергоносители. Пружину в нефти невозможно было натягивать бесконечно, собственно, фактор пессимистичного китайского руководства, которое отменило таргет ВВП стало поводом для коррекции. Товарный рынок в целом также разочарован, фьючерсы на медь просели более чем на 2%. Факт того, что китайскому руководство отказалось от привычки планирования и, мягко говоря, призывает подготовиться к трудностям, на мой взгляд, может обеспечить устойчивость медвежьему импульсу, в частности на развивающихся рынках и зависящих от сырья валютах.

Последние данные по азиатским экономикам вновь заставляют понизить планку скорости восстановления. Предварительный отчет по внешней торговле Южной Кореи неожиданно указал на сильное снижение отгрузок за рубеж в мае (-20.3% YoY). Остаются в депресии продажи автомобилей и запчастей за рубеж (в частности, на основные рынки – в Европу и США), экспорт полупроводников вырос. Это очень неприятная новость, т.к. показывает, что есть перманентный удар по потреблению товаров длительного пользование и снятие карантина это исправит не скоро. Что любопытно экспорт Японии и Южной Кореи в Китай вырос если мы рассматриваем помесячную динамику.

Безобидные рыночные дискуссии по поводу негативной ставки Банка Англии и QE перерастают в конкретные ожидания по снижения ставки до отрицательных значений. Напомню, что когда мы говорим об отрицательной процентной ставке мы говорим не о рыночной ставке (т.к. нулевая доходность от держания кеша для кредитора всегда лучше отрицательной, не беря во внимание, конечно, издержки хранения кеша), а о ставки ЦБ на резервы. Банк Англии хочет пойти на такой шаг, так как последнее

снижение ставки с 0.75% до 0.1% не дошло по конечных потребителей кредитов

China Abandons GDP Growth

Собственно, это явление говорит в пользу необходимости снижать ставку дальше. Глава ЦБ Бейли оперативно переметнулся из лагеря противников в лагерь сторонников отрицательных ставок заявил вчера, что такая возможность активно обсуждается. По GBP на этом фоне ожидается дальнейшее снижение, ближайшая цель – повторный тест уровня 1.20.

Минутки апрельского заседания ЕЦБ показали, что ЕЦБ… не знает, чего ждать

Индекс доллара рос в начале сессии, но сильный доллар сегодня не причем: укрепление индекса вызвал слабый евро, который входит с самым большим весом в индекс. Протокол заседания ЕЦБ в конце апреля, опубликованный 22 мая совсем неожиданно указал на готовность ЦБ усилить монетарное смягчение. А еще говорят «минутки» не стоит читать, так как в них ничего нового…

Два основных вывода из прочтения протокола: готов сделать больше и PEPP остается главным инструментом политики. Кстати, PEPP это экстренная «пандемическая» программа выкупа ценных бумаг частного и государственного сектора объемом 750 млрд. евро и которая будет действовать до конца 2020 года. Программы такого рода – кризисные. Они отличаются «сниженными» требованию к качеству покупаемых бумаг (долгов). Основное назначение таких программ – напрямую выкупить долги предприятий и правительств, которых остерегаются рыночные участники, но жизнеспособность которых необходимо сохранить. Появление «неразборчивого» покупателя на рынке ведет к проблеме нерыночного ценообразования, погони за доходностью и т.д. но это лишь «побочные эффекты». Которые зависят от другой проблемы – у программы есть лимит и скоро он закончится. Текущим темпом — примерно в сентябре-октябре. Но протокол, как мы видим, четко показал, что на повестке одного из ближайших заседаний окажется расширение лимита PEPP. С учетом склонности ЕЦБ действовать превентивно, расширение PEPP может обсуждаться уже в июне.

Любопытно также что ЕЦБ впервые охарактеризовал неопределенность с который мы сталкиваемся как радикальную неопределенность – т.е. не просчитываемые или слабо просчитываемое будущее. Решение ЦБ ищет, все больше уходя в область превентивных действий.

Индекс IFO – ожидания выросли сильнее прогноза, текущую ситуацию респонденты оценили хуже, чем предполагалось. Целый ряд опросных показателей за май, которые мы анализировали ранее, где респондентов просили оценить будущие ожидания, оказывались лучше прогнозов. Это также косвенно указывает на то, что в ценах на фондовых рынках закладывается очень много ожиданий и все меньше текущей реальной ситуации.

Итого, баланс для евро, на мой взгляд, до июньского заседания, смещается в сторону ослабления с целью прощупать нижнюю границу двухмесячного диапазона
На азиатских рынках привлекло внимание повышение референсного курса USDCNY до самого высокого значения с кризиса 2008 года. Давление на юань растет из-за оттока капитала и центральный банк Китая это «официально признает», ослабляя CNY. Инвесторы избавляются от китайских активов опасаясь, что новый конфликт между Китаем и США перерастет в финансовую войну. Динамика USDCNY за последние два года показывает, что материковый юань дешевел по отношению к доллару всякий раз, когда Трамп угрожал тарифами и усиливал антикитайскую риторику. Последний эпизод ослабления юаня, вероятно, отражает тревогу той же природы
Соответственно спрос на риск может получить удар и с этого фронта, что, несомненно, позитивный фактор для укрепления доллара.

Данные COT: Покупатели нефти все более осторожны, но продавцы капитулируют

Нефтяной рынок продолжает консолидироваться около отметки 35 долларов за баррель, благодаря ожиданиям сокращения переизбытка на рынке. Это также поддерживает сырьевые и товарные валюты, а также остальной товарный рынок. По мере созревания бычьего тренда на нефтяном рынке у спекулянтов все меньше желания входить в него, показывали COT данные от CFTC (еженедельные данные по изменениям позиций спекулянтов и хеджеров в США). Рост длинных позиций замедлился с конца апреля, а на неделе 12 мая – 19 мая их число даже незначительно сократилось
Рост цен на этой же неделе достигается преимущественно за счет того что продавцы продолжают капитулировать
Натиск покупателей снижается за счет того, фундаментальная картина восстановления спроса остается спорной, так как перезапуск экономик проходит по консервативному сценарию, при этом сохраняется риск повторных локдаунов/ продления в некоторых странах. Однако, министерство энергетики РФ ожидает, что переизбыток исчезнет уже в июне/июле благодаря оживлению спроса. Буровая активность в США продолжает снижаться несмотря на благоприятную динамику цен. Число буровых вышек сократилось на 21 до 237 – это на 65% меньше, чем было в середине марта.

Япония снова будет занимать, но Банк Японии, похоже, все купит. Какие последствия для иены?

Рынок повредил поддержку в индексе доллара на 99 пунктов во вторник, в среду же доллар продолжает сдавать позиции. Азия показала смешанную динамику, европейские фондовые индексы в уверенном плюсе. Неохотно сдает позиции золото, пытаясь защитить уровень в 1700 долларов за тройскую унцию, но желание получить доходность, похоже, берет свое. Обвал доллара вчера показал, что главной темой торгов на валютном рынке остается тема «доллар против всех остальных» и события, относящиеся к отдельным национальным валютам, вероятно будут проявлять себя не в паре с долларом, а в кросс-курсах. Перетягивание каната «спрос на риск – неприятие риска», где доллар является единственным бенефициаром роста похоже будет продолжать еще некоторое время, пока волатильность, в исторической перспективе, остается повышенной.

Правительство Японии дополнительно потратит 1.1 трлн. долларов чтобы защитить экономику показал бюджетный проект правительства, опубликованный в среду. Вместе с фискальным пакетом на 1 трлн. долларов объявленным всего месяц назад, совокупные расходы правительства на борьбу с вирусом и связанной с ним рецессией составят колоссальные 2.2 трлн. долларов, или 40% от ВВП. Больше только у США – 2.3 трлн. долларов, но, если скорректировать показатель на размер ВВП, Япония, конечно, вне конкуренции.

Планы правительства подразумевают дополнительную эмиссию долга на 200 трлн. иен (с учетом ролловера бондов, достигающих срока погашения в этом году). Чтобы избежать скачка в стоимости заимствований центральных банк должен будет это предложение аккуратно «пылесосить». В целом, триллионами нового госдолга рынок не удивить и не пошатнуть, так как на рынке есть всемогущий ЦБ со своей программой таргетирования кривой доходности. Сейчас это наиболее радикальная степень интервенций в практике Центральных банков. Ее суть в том, что Центральный Банк объявляет, что готов купить неограниченное количество облигаций определенного срока погашения по некоторой фиксированной цене. Очевидно, что это устанавливает нижний порог цены облигации ну и бонусом стабилизирует ее. В случае же программы QE, центральный банк гарантирует не цену бонда, а месячные объемы покупок, что и есть основное отличие.

Если ЦБ гарантирует некоторую цену, она вскоре становится «нижней границей» рыночной цены. Зачем продавать дешевле если можно всегда продать банку по некоторой цене? Но если цена не может уйти ниже какого-то порога, следовательно и доходность не может подняться выше какого-то порога (отсюда и название «таргетирование доходности»). Чтобы это видеть, как эти рассуждения работают на практике, сравним цены 10-летних облигаций правительства США и Японии

И действительно в США Федеральная Резервная система пока не таргетирует доходность и видно, что изменчивость цены японской облигации действительно значительно меньше, чем у американской. К тому же виден нижний порог цены – 100 пунктов, в том время как цена американской облигации ходит и ниже и выше этого значения.

Как заявляет официально Банк Японии он таргетирует доходность по 10-летним облигациям правительства в узком диапазоне около 0%.

Очевидно, что в контексте планов правительства по экспансии долга, действие программы таргетирования доходности, по сути, означает новое масштабное QE. Еще раз повторюсь что USDJPY это может и не отражать, но в кросс-курсах эти ожидания, как я считаю, могут обуславливать слабость иены.